Định giá cổ phiếu HPG: giai đoạn khó khăn vừa qua là cơ hội để Hoà Phát gia tăng thị phần

Doanh thu thuần và lợi nhuận trong Q3.2022 của HPG cho thấy sự phục hồi so với cùng kỳ và quý liền trước. Nguyên nhân chủ yếu tới từ 1) Sản lượng tiêu thụ các sản phẩm thép tăng trưởng 2% so với nền thấp cùng kỳ; 2) Biên lợi nhuận phục hồi tới từ việc gia tăng hiệu suất hoạt động; 3) Giảm mạnh lỗ tỷ giá so với cùng kỳ. VCBS cho rằng tốc đồ hồi phục chưa thực sự bứt phá do giá thép vẫn đang duy trì ở vùng giá thấp.

Thị trường xây dựng nội địa hồi phục là cơ hội lớn nhất cho Hòa Phát. Tăng trưởng diện tích xây dựng tại Việt Nam được chúng tôi dự báo sẽ giảm tốc trong 2023 với mức tăng trưởng khoảng 1,5% - tương đương mức thấp năm 2020 khi xảy ra Covid-19, chủ yếu đến từ sự sụt giảm của nhóm xây dựng dự án nhà ở dân dụng vốn chiếm tới 2/3 sản lượng ngành. Sự hồi phục được kỳ vọng sẽ ở mức 3% trong năm 2024 và giúp cho nhu cầu tiêu thụ thép xây dựng hồi phục.

Tuy nhiên đây là cơ hội cho HPG gia tăng thị phần. HPG có lịch sử gia tăng thị phần trong giai đoạn thị trường khó khăn và bứt phá khi thị trường hồi phục. Nhờ ưu thế về chi phí, HPG thường duy trì mức biến động sản lượng tích cực hơn so với toàn ngành. Sản lượng tiêu thụ thép xây dựng và thép HRC có mức hồi phục ấn tượng trong Q3.2023 với động lực lớn tới từ kênh xuất khẩu. Mặc dù biên lợi nhuận thấp hơn so với tiêu thụ nội địa tuy nhiên điều này giúp gia tăng hiệu suất tiêu thụ thép.

Biên lợi nhuận khó phục hồi mạnh trong Q4.2023 mặc dù sản lượng tiêu thụ tăng trở lại do giá than cốc và quặng sắt tăng mạnh trong Q2 và Q3.2023. VCBS kỳ vọng mức lợi nhuận ròng/tấn thép của HPG tương đương so với quý trước.

Áp lực từ tỷ giá giảm bớt. Nhìn chung, với những doanh nghiệp chủ yếu nhập khẩu với hàng tồn kho dự trữ lớn như HPG sẽ phát sinh chi phí chênh lệch tỷ giá khi đồng USD biến động mạnh trong thời gian ngắn. Với diễn biến điều chỉnh giảm của đồng DXY giúp hạ nhiệt cho tỷ giá. Theo đó, chúng tôi cho rằng lỗ chênh lệch tỷ giá trong Q4.2023 sẽ được giảm bớt.

VCBS cho rằng với quan điểm giá thép duy trì mặt bằng giá thấp, lợi nhuận dự phóng cho năm 2024 đã phản ánh vào giá cổ phiếu. Với mức ROE dự phóng cho năm 2024 là 13%, mức P/B 1.65 lần hiện tại cho thấy định giá không hấp dẫn so với quá khứ.

Cập nhật ngày 6/9/2022: Giá mục tiêu giảm xuống còn 37.700 đồng/cp

Kết quả kinh doanh HPG (Hoà Phát) quý 2/2022 thê thảm đúng như Chủ tịch Trần Đình Long đã doạ. Biên LN gộp tiếp tục xu hướng giảm từ mức 22,9% trong Q1/22 xuống 17,5% trong Q2/22 khi giá than cốc tăng cao. Trong khi đó, giá thép cuộn cán nóng (HRC) Q2/22 đã giảm 15,3% svck và 5,8% sv quý trước đó do (1) nhu cầu tiêu thụ ống thép và tôn mạ yếu (HRC là đầu vào để sản xuất 2 sản phẩm này) và (2) các nhà sản xuất thép Trung Quốc đã tăng sản lượng xuất khẩu của họ khi thép Nga đang được bán phá giá vào thị trường quốc gia này.

Kỳ vọng biên LN gộp của HPG sẽ được cải thiện từ Q4/22

Do biên LN gộp thấp trong 6T22, chúng tôi điều chỉnh giảm dự phóng biên LN gộp năm 2022 xuống 20,4% từ mức 23,5% trước đó, đây là nguyên nhân chính khiến LN ròng cả năm giảm 20,3% so với dự phóng trước đó. Chúng tôi kỳ vọng biên LN gộp của công ty sẽ được cải thiện dần từ Q4/22 nhờ (1) giá thép được dự báo sẽ ổn định hơn trong những tháng cuối năm. Trong khi rủi ro giảm giá thép là thấp khi hiệu suất vận hành và lượng tồn kho tại các nhà máy thép Trung Quốc đang ở mức thấp nhất 1 năm qua và (2) giá nguyên liệu đầu vào giảm mạnh trong 2 tháng qua sẽ phản ánh vào biên LN gộp của Q4/22.

Tỷ lệ rủi ro/lợi nhuận của HPG là hấp dẫn để đầu tư dài hạn

Kỳ vọng biên LN gộp của HPG sẽ tăng lên lần lượt 22,5%-22,2% trong năm 2023-24 từ mức 20,4% của năm 2022 do giá than cốc trong 2 năm tới được dự báo sẽ giảm xuống mức trước đại dịch, bên cạnh đóng góp lớn hơn của mỏ quặng sắt tại Australia. Kết quả là, LN ròng năm 2023-24 sẽ tăng trưởng trở lại ở mức 18,7%-8,3% svck. Trong dài hạn, Khu liên hợp Dung Quất 2 (KLHDQ 2) được dự kiến đi vào hoạt động từ cuối 2024 sẽ giúp HPG lọt top30 nhà sản xuất thép lớn nhất thế giới với công suất 14,6 triệu tấn.

HPG hiện đang được giao dịch ở mức P/E 2023 là 5,1 lần, thấp nhất trong 10 năm qua. Do đó, mức định giá hiện tại là hấp dẫn để tích lũy trong dài hạn.

Giá mục tiêu thấp hơn là 37.700 đồng/cp

VNDirect giảm 6,3%-20,3% dự phóng EPS năm 2022-24 do điều chỉnh tăng giả định giá nguyên liệu đầu vào. Do đó, chúng tôi giảm 15,3% giá mục tiêu của HPG xuống 37.700 đồng/cp. Động lực tăng giá là các dự án mới để mở rộng chuỗi giá trị. Rủi ro giảm giá là tăng trưởng nhu cầu thép thấp hơn dự kiến.

Cập nhật ngày 6/5/2022: tiềm năng tăng giá lớn từ các lĩnh vực mới, giá mục tiêu 51.930 đồng/cp

Khu liên hợp sản xuất gang thép Hòa Phát Dung Quất 2 sẽ là động lực tăng trưởng cho 2024F-26F: Dung Quất 2 sẽ có tổng công suất 5.6 triệu tấn/năm, dự kiến sẽ tung ra các sản phẩm thương mại vào 2024F, đây sẽ là động lực tăng trưởng trong tương lai.

Ngoài ra, lĩnh vực kinh doanh bất động sản và các lĩnh vực mới như sản xuất container, thiết bị gia dụng cũng sẽ thúc đẩy tăng trưởng trong tương lai. Theo ban lãnh đạo, lĩnh vực sản xuất container dự kiến mang lại doanh thu thuần 8,000-10,000 tỷ đồng trong FY22/23.

Lợi nhuận duy trì trong 2022F-23F trước khi tăng mạnh từ 24F: Tăng trưởng doanh thu trong 2022-23F được hỗ trợ bởi tăng trưởng sản lượng HRC và thép ống, lần lượt là 16.7% n/n và 25% n/n trong 2022F, và 16.7% n/n và 10% n/n trong 2023F. Tuy nhiên, tăng trưởng LNST được dự báo ở mức -3% và -8% cho 2022F-23F do giá nguyên liệu đầu vào tăng cao trong 2022F và giá bán bình quân sụt giảm từ 2023F trở đi. Doanh thu và LNST được kỳ vọng sẽ tăng trưởng vượt bậc vào 2024F, lần lượt là 18.3% và 11% khi DQSC 2 ra mắt các sản phẩm thương mại.

Khuyến nghị NẮM GIỮ: Công ty Chứng khoán KIS kết hợp 2 phương pháp định giá là DCF và PE để đưa ra giá mục tiêu là 51,930 đồng/cổ phiếu, tương ứng PE 7.0x trong 2022F, lợi nhuận 12% và ROE 31.8%.

Định giá hiện tại của chúng tôi chưa bao gồm tiềm năng phát triển của lĩnh vực bất động sản, thiết bị gia dụng và sản xuất container khi những lĩnh vực này có thể trở thành động lực tăng trưởng trong tương lai. Do đó, Công ty Chứng khoán KIS nhận thấy tiềm năng tăng giá lớn nếu HPG thành công trong các lĩnh vực kinh doanh này. Biến động giá hàng hóa và gián đoạn nguồn cung đầu vào là những rủi ro cần lưu ý. 

Lo ngại về biến động giá đầu vào: Biên lợi nhuận gộp sụt giảm do giá than luyện cốc tăng mạnh trong 2022F. Nhu cầu năng lượng gia tăng hậu COVID-19 và căng thẳng địa chính trị đã làm giá thép và nguyên liệu đầu vào biến động, đặc biệt là than luyện cốc trong bối cảnh đầu tư cơ sở hạ tầng toàn cầu gia tăng và xuất khẩu thép từ Trung Quốc lại bị hạn chế. Ước tính biên LN gộp giảm 4.4% từ 27.4% năm 2021 xuống 23.0% năm 2022F. Ngoài ra, kỳ vọng giá than luyện cốc sẽ hạ nhiệt từ cuối 2Q22F hoặc đầu 3Q22F do triển vọng sản xuất khả quan hơn từ Trung Quốc và Indonesia.

Cập nhật ngày 22/12/2021: Trận đánh lớn vào Bất Động Sản, giá mục tiêu 55.600 đồng/cp

Hoà Phát đã và đang có những bước đi thần tốc trong việc “gom đất” tạo quỹ đất cho tập đoàn tại nhiều địa phương với mục tiêu lọt top 3 doanh nghiệp bất động sản tại Việt Nam.

Dù đầu tư vào bất động sản muộn nhưng doanh nghiệp vẫn có thế mạnh đó là sức mạnh của “tiền tươi” đến từ lợi nhuận hàng năm hoạt động sản xuất kinh doanh thép. Và trong khi các doanh nghiệp khác đang gặp khó khăn về giá vật liệu xây dựng thì Hoà Phát lại có “cây nhà là vườn” là tôn, thép với chất lượng đã được khẳng định.

Bất Động Sản sẽ trở thành trụ cột kinh doanh lớn thứ 2 của HPG, và là triển vọng tăng trưởng chính của doanh nghiệp trong 2 – 3 năm tới.

Cập nhật ngày 1/3/2021: BSC duy trì khuyến nghị MUA cổ phiếu HPG

(1) HPG xác lập nhiều kỷ lục về sản lượng và tăng trưởng trong năm 2020: Tiêu thụ các SP thép đạt 6.3 triệu tấn (+69% YoY). Tổng doanh thu +42% YoY, LNST +78% YoY với hai trụ cột chính là thép và nông nghiệp.

(2) Tình hình kinh doanh khả quan trong những tháng đầu năm 2021: Sản lượng thép thô T1.2021 đạt 670,000 tấn (+67% YoY). Tiêu thụ HRC là điểm nhấn với 252 nghìn tấn (+48% MoM), thép xây dựng 186 nghìn tấn (+6% YoY), phôi thép 140 nghìn tấn (+41% MoM, +40% YoY). Xuất khẩu tôn mạ 2T2021 khoảng 22,000 tấn.

(3) Giá các sản phẩm thép giữ ở mức cao nhờ được hỗ trợ bởi nhu cầu tại Trung Quốc và giá quặng cao do gián đoạn nguồn cung quặng sắt bởi thời tiết và dịch bệnh.

(4) HPG dự kiến triển khai nhà máy sản xuất vỏ container công suất 500,000 TEU/năm.

BSC dự báo doanh thu 2021 của HPG đạt 116,437 tỷ đồng (+29.2% YoY), LNST 18,981 tỷ đồng (+41.2% YoY, +35% so với dự báo gần nhất của chúng tôi), tương đương EPS = 5,526 đồng/CP (giả định trích quỹ khen thưởng phúc lợi 5%).

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ 

(1) Ngành thép bước vào chu kỳ tăng trưởng mới, tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp trong ngành

(2) HPG củng cố vị thế dẫn đầu với công suất 8 triệu tấn thép thô, đang chuyển mình đầy tự tin thông qua hoạt động tái cấu trúc và đầu tư mở rộng tại KLH Dung Quất

(3) Tiềm lực tài chính vững vàng giúp HPG sẵn sàng cho những dự án đầu tư mở rộng trong thời gian tới

Tất nhiên, lưu ý Rủi ro biến động giá nguyên vật liệu, đặc biệt là giá quặng và HRC

BSC duy trì khuyến nghị MUA với HPG và nâng giá mục tiêu năm 2021 lên 55,600 đồng/CP do: 

(1) nâng dự báo KQKD của công ty năm 2021 dựa trên đánh giá lại triển vọng và giá thép năm 2021 và

(2) nâng mức định giá P/E mục tiêu đối với HPG từ 9x lên 10x và EV/EBITDA từ 6x lên 7x nhằm phản ánh mặt bằng lãi suất thị trường giảm.