Định giá cổ phiếu DPR (Cao su Đồng Phú): Cơ hội lớn từ quỹ đất chuyển đổi thành KCN

LNST Q1/2024 tăng nhẹ svck. Doanh thu thuần đạt 184 tỷ đồng (+3,7% svck), hoàn thành 30% kế hoạch năm. Mặc dù giá cao su tự nhiên thuận lợi nhưng lợi nhuận sau thuế chỉ tăng 0,64% svck đạt 62,2 tỷ đồng (hoàn thành 28% kế hoạch năm 2024) do sản lượng tiêu thụ giảm.

Thu nhập từ bồi thường đất: Theo quy hoạch sử dụng đất giai đoạn 2021 - 2030 và 2030 - 2050 của tỉnh Bình Phước đã được phê duyệt, đất trồng cao su do DPR quản lý sẽ có 2.891 ha đất được chuyển đổi từ đất cao su sang đất khu công nghiệp & thương mại.

Kỳ vọng doanh thu liên quan đến bồi thường từ đất trồng cao su sẽ là 2,43 nghìn tỷ đồng và có khả năng sẽ được ghi nhận từ năm 2025. KCN Bắc Đồng Phú Giai đoạn 2 là động lực tăng trưởng năm 2025-2026.

KCN Bắc Đồng Phú Giai đoạn 2 có tổng diện tích 317 ha (51% thuộc sở hữu của DPR) dự kiến sẽ được Chính phủ phê duyệt trong năm 2024. Kỳ vọng công ty có thể ghi nhận lợi nhuận trước thuế là 1.087 nghìn tỷ đồng, với giá cho thuê là 75 USD/m2/kỳ, dự kiến cho thuê vào năm 2026.

Luận điểm đầu tư: tiềm năng từ quỹ đất lớn của DPR có thể chuyển đổi thành KCN, đây là cơ hội lớn để công ty khai thác giá trị và doanh thu.

Nhu cầu KCN gia tăng đặc biệt rõ rệt ở tỉnh Bình Phước khi tỷ lệ lấp đầy của các KCN Bình Dương và Đồng Nai lần lượt đạt 94% và 92%, cùng với cơ sở hạ tầng kết nối thuận tiện bao gồm đường cao tốc Bắc - Nam ở TP. Gia Nghĩa - Chơn Thành; TP.HCM - Thủ Dầu Một - Chơn Thành; và đường Đồng Phú - Bình Dương.

Mảng cao su tự nhiên sẽ tiếp tục được hưởng lợi từ giá thị trường cao hơn trong thời gian tới.

SSI khuyến nghị KHẢ QUAN với giá mục tiêu 1 năm là 47.600 đồng/cp đối với cổ phiếu DPR. Trong ngắn hạn,  giá cao su sẽ tăng mạnh và việc phê duyệt chủ trương đầu tư KCN Bắc Đông Phú sẽ hỗ trợ giá cổ phiếu.

Thành viên cập nhật ngày 24/8/2023: kém khả quan nhưng sẽ cải thiện từ 2024

Bằng phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền FCFE và FCFF, FPTS xác định giá mục tiêu của cổ phiếu DPR là 69.300 VNĐ/cp.

Trong 1H2023, doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế của DPR đạt lần lượt khoảng 326 tỷ đồng (-34,7% yoy) và 103 tỷ đồng (-13,6% yoy). Nguyên nhân sụt giảm chủ yếu là do mảng cao su thành phẩm kém khả quan khi giá bán của DPR sụt giảm theo giá cao su thế giới và sản lượng tiêu thụ sụt giảm.

Về mảng cao su thành phẩm, doanh thu thuần và lợi nhuận gộp trong 1H2023 đạt lần lượt 209 tỷ đồng (-36,4% yoy), 23 tỷ đồng (-66,5% yoy). Nguyên nhân sụt giảm là do mảng cao su tại khu vực Bình Phước và Đắk Nông, giá bán cao su trong 1H2023 tại 2 khu vực giảm -19,5% yoy (tương quan với mức giảm -15,7% của giá cao su TSR20 thế giới) và sản lượng tiêu thụ của 2 khu vực cũng giảm mạnh -42,1% yoy do thiếu hụt nguyên liệu mủ cao su.

Về mảng thanh lý cây cao su, doanh thu thuần và lợi nhuận gộp trong 1H2023 đạt lần lượt 69 tỷ đồng (+48,1% yoy), 68,6 tỷ đồng (+58,9% yoy) nhờ giá thanh lý trung bình trên 1 ha trong 1H2023 ước tính tăng khoảng +180% yoy. Riêng mảng này đã đóng góp vào 65% tổng lợi nhuận gộp của DPR.

Năm 2023, ước tính doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế của DPR sẽ đạt lần lượt khoảng 989 tỷ đồng (-18,3% yoy) và 224 tỷ đồng (-23,0% yoy). Trong đó, các giả định của chúng tôi là (1) mảng cao su thành phẩm tiêu cực do giá bán cao su trung bình của DPR dự phóng sẽ sụt giảm khoảng -14,7% yoy; (2) kỳ vọng DPR sẽ thanh lý khoảng 526,92 ha trong năm 2023 (không đổi so với năm 2022); (3) kỳ vọng DPR có thể cho thuê 1,8 ha của KCN Bắc Đồng Phú hiện hữu (tương ứng 1,3% diện tích thương phẩm) và 32 ha của KCN Bắc Đồng Phú mở rộng trong năm 2023 (tương ứng khoảng 10% diện tích thương phẩm).

ĐÁNH GIÁ VÀ KHUYẾN NGHỊ

Bằng phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền FCFE và FCFF, FPTS xác định giá mục tiêu của cổ phiếu DPR là 69.300 VNĐ/cp, khuyến nghị THEO DÕI đối với cổ phiếu DPR ở thời điểm hiện tại. Nhà đầu tư có thể xem xét bán tại mức giá mục tiêu và mua lại sau.

Nhìn chung, năm 2023 sẽ kém khả quan nhưng kỳ vọng sẽ cải thiện trong năm 2024F nhờ (1) ghi nhận khoản 118,6 tỷ đồng từ việc bồi thường thu hồi đất cao su, đóng góp khoảng 28% lợi nhuận trước thuế năm 2024F; (2) giá bán cao su trung bình của DPR kỳ vọng tăng trưởng +6,7% yoy khi tình trạng thừa cung cải thiện, bù đắp cho sản lượng tiêu thụ dự phóng sẽ tiếp tục sụt giảm -3,1% yoy.

RỦI RO ĐẦU TƯ  Dự án KCN Bắc Đồng Phú mở rộng trễ tiến độ và chưa thể cho thuê trong năm 2023.

Cập nhật ngày 2/12/2021: mảng cao su ổn định, mảng đất béo bở, giá mục tiêu 88.000 đồng/cp

9T 2021, doanh thu đạt 727 tỷ đồng, LNST đạt 161 tỷ đồng (+23% yoy). DPR sẽ ghi nhận LNST Q4 và cả năm 2021 lần lượt 184 tỷ (+142% yoy) và 345 tỷ (+94% yoy) nhờ ghi nhận khoản thu nhập bất thường từ bàn giao 200ha đất (đóng góp 160 tỷ đồng vào LNST). Doanh thu và LNST năm 2022 dự báo sẽ tăng trưởng chậm lại, ước đạt 1.241 tỷ đồng (+2% yoy) và 350 tỷ đồng (+2%).

•  
• DPR sẽ nâng tỷ lệ sở hữu tại CTCP Cao Su Đồng Phú Đăk Nông (DPD) từ 88% lên 100% để hoàn tất sáp nhập trong năm 2021.
•  
• Dựa trên phương pháp định giá toàn phần (SOTP), Công ty Chứng khoán Rồng Việt xác định giá mục tiêu cổ phiếu DPR (Cao su Đồng Phú) là 88.000 đồng/cổ phiếu. Kết hợp mới mức cổ tức tiền mặt dự kiến trong 12 tháng tới là 3.000 đồng/cp.

DPR ghi nhận doanh thu hợp nhất 727 tỷ đồng (+16% yoy) và LNST 161 tỷ đồng (+23% yoy) trong 9T 2021. Trong đó, mảng cao su là động lực tăng trưởng chính về cả doanh thu và lợi nhuận. Cụ thể, DPR ghi nhận doanh thu cao su ở mức 569 tỷ (+39% yoy) và lợi nhuận gộp 138 tỷ (+189% yoy). Biên LNG cải thiện mạnh từ mức 29,6% cùng kỳ lên 30,7% trong 9T2021, nhờ giá bán tăng 34% yoy (giá bán bình quân 9T đạt 43 triệu đồng/tấn). Sản lượng tiêu thụ đạt 8.967 tấn (+3% yoy). Doanh nghiệp cũng ghi nhận khoảng 60 tỷ đồng từ thanh lý cây cao su trong 9T 2021.

Nhu cầu tích cực từ Trung Quốc đã giúp cho ngành cao su nói chung được hưởng lợi. Cụ thể, 9T 2021, kim ngạch nhập khẩu cao su của Trung Quốc đạt 9,18 tỷ USD (+19,7% yoy) và Việt Nam là thị trường cung cấp cao su lớn thứ 2 cho Trung Quốc với kim ngạch đạt 1,5 tỷ USD (+ 37% yoy). Thị phần cao su Việt Nam chiếm 16,4%, trong tổng trị giá nhập khẩu của Trung Quốc, tăng 2% so với của cùng kỳ năm 2020.

Ở mảng KCN, DPR đã cho thuê 10ha trong 9T 2021 với giá thuê khoảng 45-50 USD/m2 (+10% yoy). Doanh thu theo đó ước đạt 90 tỷ đồng. LNST ước đạt 25 tỷ đồng.

Cho cả năm 2021, ước tính doanh thu hợp nhất đạt 1.216 tỷ (+7% yoy) và LNST đạt 345 tỷ đồng (+94% yoy), trong đó:

Mảng cao su dự báo diễn biến tích cực do nhu cầu tăng trong khi thiếu hụt nguồn cung trên toàn thế giới. Ước tính doanh thu cao su đạt 988 tỷ đồng (+18% yoy) nhờ sản lượng tiêu thụ đạt 23.000 tấn (+1% yoy) và giá bán bình quân đạt 40,1 triệu đồng/tấn (+18% yoy).

Giá cao su khả năng vẫn sẽ ở mức cao trong Q4 2021 cũng như đầu năm 2022. Theo phân tích của Hiệp Hội Các nước sản xuất Cao su thiên nhiên (ANRPC), diễn biến thời tiết không thuận lợi trong năm sẽ tiếp tục làm sụt giảm sản lượng khai thác và gây ra tình trạng thiếu hụt nguồn cung. Nguyên nhân là do những thiệt hại gây ra bởi mưa giông và lũ lụt ở Thái Lan, Indonesia, Ấn Độ, Malaysia làm cho sản lượng khai thác có thể chỉ ở mức 13,8 triệu tấn, thấp hơn so với sản lượng tiêu thụ dự kiến 14,03 triệu tấn. Ngoài ra, dịch phấn trắng cũng đang hoành hành ở Thái lan, nước sản xuất cao su thiên nhiên nhiều nhất thế giới (chiếm 25% tổng sản lượng, theo ITRC).

Ước tính đóng góp doanh thu từ các công ty cao su thuộc sở hữu của DPR như sau:

• Công ty mẹ Cao Su Đồng Phú (Bình Phước): Ước tính sản lượng đạt 1000 tấn (-1,1% yoy) và giá bán bình quân ước tính đạt 42 triệu đồng/tấn. Doanh thu và LNG theo đó ước đạt 630 tỷ đồng (+17% YoY) và 135 tỷ đồng (+134% YoY).
• CTCP Cao Su Đồng Phú – Đăk Nông: Ước tính sản lượng đạt 1.300 tấn (+4,5% yoy) và giá bán bình quân ước đạt 35 triệu đồng/tấn. Doanh thu và LNG theo đó ước đạt 47 tỷ đồng (+24% YoY) và 7 tỷ đồng (+278% YoY).
• Công ty Cao su Đồng Phú Kratie: Ước tính sản lượng đạt 6.800 tấn (+6,5% yoy) và giá bán bình quân ước đạt 37 triệu đồng tấn. Doanh thu và LNG theo đó ước đạt 252 tỷ đồng (+27% YoY) và 54 tỷ đồng (+14% YoY).

Mảng thanh lý cây cao su: Doanh thu đạt 114 tỷ đồng. Diện tích thanh lý cây trong năm 2021 là 493ha, trong đó DPR sẽ ghi nhận 300ha gỗ cao su đã thanh lý từ năm 2020 nhưng chưa ghi nhận, và ghi nhận 193ha gỗ cao su thanh lý trong năm 2021.

Mảng KCN: Dự kiến DPR sẽ cho thuê thêm 3 ha tại KCN Bắc Đồng Phú trong quý 4/2021, nâng tổng diện tích cho thuê cả năm lên 13ha. Doanh thu cả năm theo đó ước đạt 128 tỷ đồng.

Thu nhập khác: Dự kiến kiến ghi nhận 200 tỷ trong Q4 2021 nhờ việc chuyển giao 200ha từ (nông trường Tân Lập và Tân Lợi). Phần 117ha còn lại sẽ được chuyển tiếp sang năm 2022 để hoàn thành thủ tục bàn giao & ghi nhận thu nhập. Chúng tôi giả định DPR sẽ bàn giao đều đặn 200ha/năm trong giai đoạn 2021-2030.

Công ty Chứng khoán Rồng Việt cho rằng tăng trưởng doanh thu & LNST DPR trong năm 2022 sẽ không còn đột biến, với ước tính doanh thu 2022 đạt 1.241 tỷ đồng (+2% yoy) và LNST đạt 350 tỷ đồng (+2%).

• Mảng cao su dự kiến sẽ ghi nhận KQKD giảm nhẹ so với cùng kỳ với doanh thu đạt 963 tỷ đồng (-2,5% yoy) do sản lượng khai thác giảm (-2,3% yoy).
• Thanh lý cây sẽ tăng trưởng nhờ tăng trưởng diện tích thanh lý cây (+30%), giúp doanh thu thanh lý cây đạt 147 tỷ đồng (+30% yoy)
• Cho thuê KCN: doanh thu đạt 148 tỷ đồng, tăng 14,5% yoy.
•  

Về dài hạn, việc ghi nhận 200 tỷ/năm nhờ hoạt động bàn giao đất vẫn sẽ là điểm tích cực đối với dòng tiền của công ty nếu so với giai đoạn quá khứ từ năm 2020 trở về trước.

Bên cạnh đó, từ năm 2023 trở đi, các KCN Bắc Đồng Phú mở rộng và Nam Đồng Phú mở rộng sẽ được hoàn thiện pháp lý và sẵn sàng cho thuê, giúp DPR duy trì nguồn thu và tăng trưởng lợi nhuận từ mảng KCN, trong bối cảnh KCN Bắc Đồng Phú sẽ được lấp đầy vào năm 2022.

Tuy vậy, rủi ro dịch bệnh cũng như pháp lý làm chậm trễ tiến trình đầu tư và cho thuê các KCN trên là điểm quan trọng cần lưu ý.