FPTS tiến hành định giá lần đầu CTCP Xây dựng và Sản xuất VLXD Biên Hòa (UPCoM: VLB). Bằng phương pháp chiết khấu dòng tiền (FCFE, FCFF) và chiết khấu dòng cổ tức (DDM), FPTS xác định mức giá mục tiêu là 42.500 đồng/cp và khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu VLB.
LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ
Dự phóng doanh thu thuần hợp nhất của VLB có tốc độ tăng trưởng kép 3,6%/năm trong giai đoạn 2024F – 2028F. Doanh thu thuần và lợi nhuận trước thuế hợp nhất dự phóng cho năm 2024 đạt lần lượt 1.156 tỷ đồng (+15,3% YoY & 131,7% KH2024) và 229 tỷ đồng (+32,5% YoY & 176,3% KH2024) dựa trên những luận điểm sau.
Nhu cầu đá xây dựng khả quan nhờ đẩy mạnh xây dựng hạ tầng tại khu vực miền Nam trong năm 2024. Sản lượng đá tiêu thụ năm 2024 dự kiến đạt 5,7 triệu m3 (+7,3% YoY). Hoạt động xây dựng cơ sở hạ tầng dự báo khả quan khi nhiều dự án trọng điểm đang tiến vào cao điểm thi công trong năm 2024 và được thể hiện qua giá trị giải ngân vốn đầu tư công 4T2024 tại khu vực miền Nam tăng mạnh 21,3% YoY. Giá bán dự kiến tăng lên 179,7 nghìn đồng/m3 (+6,5% YoY) do nhu cầu đá dự báo tăng tốc trong khi nguồn cung tăng trưởng chậm do hoạt động cấp phép, gia hạn mỏ gặp nhiều khó khăn.
Biên lợi nhuận gộp bị thu hẹp kể từ năm 2025 do tăng khai thác xuống sâu (chi tiết) Tỷ suất lợi nhuận gộp dự phóng cho năm 2024 cải thiện lên mức 24,8% (+3,7 đpt YoY) nhờ giá bán tăng. Dự kiến biên lợi nhuận gộp sẽ giảm dần kể từ năm 2025 trở đi khi VLB tăng công suất huy động để bù đắp cho sản lượng thâm hụt tại mỏ Soklu 5. Chi phí sản xuất dự kiến chịu thêm áp lực khi UBND tỉnh Đồng Nai điều chỉnh tăng phí bảo vệ môi trường từ 5.500 đồng/m3 lên 7.500 đồng/m3 đá khai thác trong năm 2024.
Tỷ lệ cổ tức tiền mặt dự kiến ổn định qua các năm và duy trì ở mức cao nhờ kết quả kinh doanh tích cực Trong giai đoạn 2019 – 2022, VLB luôn thực hiện chi trả cổ tức tiền mặt ở mức cao và đều đặn với tỷ lệ cổ tức tiền mặt/LNST bình quân đạt 72%. Dự kiến xu hướng trên sẽ tiếp diễn và cải thiện trong giai đoạn 2024F – 2028F khi kết quả kinh doanh khả quan nhờ tăng cả sản lượng tiêu thụ và giá bán với tỷ lệ cổ tức tiền mặt/LNST bình quân dự phóng tăng 4 đpt so với giai đoạn 2019 – 2022, đạt 76%/năm.
RỦI RO ĐẦU TƯ VÀ YẾU TỐ THEO DÕI
Rủi ro về chính sách thuế, phí khai thác. Dự kiến áp lực chi phí gia tăng khi UBND tỉnh Đồng Nai điều chỉnh tăng phí môi trường từ 5.500 đồng/m3 lên 7.500 đồng/m3 (mức tăng 36%) trong năm 2024.
Rủi ro pháp lý tại các mỏ trực thuộc. Theo kết luận số 1896/KLTTCP mỏ Soklu 2 và Soklu 5 hiện đang bị cấp phép khai thác sai quy định khiến hoạt động gia hạn giấy phép gặp nhiều khó khăn.
Thành viên cập nhật ngày 18/6/2023: Lợi thế mỏ đá lớn khi tăng tốc đầu tư công, giá mục tiêu 36.100 đồng/cp
Từ đầu năm 2023, Quốc hội đã thông qua kế hoạch đầu tư công với tổng số vốn lên tới hơn 700,000 tỷ đồng, tăng khoảng 25% (khoảng 140,000 tỷ đồng) so với kế hoạch năm 2022 và tăng khoảng 260,000 tỷ đồng so với kế hoạch 2021. Bên cạnh đó, kế hoạch vốn đầu tư công được giao cho Bộ Giao thông Vận tải nhiều nhất từ trước tới nay: 94,161 tỷ đồng, gấp 1.7 lần so với năm 2022 với hàng loạt dự án trọng điểm quốc gia sẽ được triển khai đồng loạt.
Năm 2023 đánh dấu các dự án thành phần của cao tốc Bắc Nam giai đoạn 2 được đưa vào triển khai với tổng mức đầu tư lên tới 146,990 tỷ đồng gồm các đoạn Hà Tĩnh – Quảng Trị (260.9 km), Quãng Ngãi – Nha Trang (352.06 km) và Cần Thơ – Cà Mau (110.9 km) dự kiến hoàn thành và đưa vào vận hành khai thác trong năm 2025 – 2026.
Cao tốc Bắc Nam giai đoạn 1 cũng đã được yêu cầu hoàn thành ngay trong năm 2023. Bên cạnh các dự án hạ tầng cao tốc, nâng cấp đường bộ, siêu dự án sân bay Long Thành với tổng vốn đầu tư cho toàn bộ dự án lên tới 16.1 tỷ USD, trong đó gói thầu hạng mục nhà ga hành khách dự kiến được đấu thầu trong năm 2023 trị giá hơn 35,000 tỷ đồng, sẽ tạo cơ hội cho các doanh nghiệp thầu xây dựng có kinh nghiệm và vị thế trên thị trường giành được các gói thầu thi công nhà ga.
Đồng thời, nhu cầu tiêu thụ vật liệu xây dựng sẽ tăng mạnh, đặc biệt là đá xây dựng do địa chất khu vực đồng bằng phía nam tương đối yếu.
Tuy nhiên, tình trạng chậm giải ngân vốn đầu tư công từ những vướng mắc trong các khâu thủ tục, giải phóng mặt bằng, đấu thầu, định giá nguyên vật liệu,… có khả năng dẫn đến những rủi ro ghi nhận doanh thu của các doanh nghiệp tham gia. Theo báo cáo của Bộ Tài chính, tỷ lệ ước giải ngân 4 tháng kế hoạch năm 2023 đạt 14.66% kế hoạch. Nếu so với kế hoạch Thủ tướng Chính phủ giao, thì tỷ lệ giải ngân chỉ đạt 15.65%, thấp hơn so với cùng kỳ năm 2022 (18,48%). Ngoài những yếu tố đã nêu trên, một phần nguyên nhân dẫn đến tốc độ giải ngân vốn đầu tư công Quý 1 năm 2023 kém hơn so với cùng kỳ là do các dự án trọng điểm trong năm nay dự kiến bắt đầu khởi công và giải ngân từ Quý 2 – Quý 4 năm 2023.
Lợi thế cạnh tranh từ trữ lượng mỏ đá lớn
Nguồn cung đá xây dựng được nhận định sẽ thiếu hụt so với nhu cầu từ nay đến năm 2025 - 2026 bởi: (1) việc xin giấy cấp phép khai thác mỏ mới và gia hạn khai thác các mỏ hiện hữu tương đối khó khăn do Quy hoạch thăm dò, khai thác, chế biến và sử dụng khoáng sản làm vật liệu xây dựng thời kỳ 2021 – 2030 chưa được phê duyệt; (2) công tác cấp phép còn gặp phải sự phản đối từ người dân địa phương khi việc khai thác ảnh hưởng nghiêm trọng đến môi trường xung quanh; (3) Luật Bảo vệ môi trường sửa đổi 2020 yêu cầu sự kiểm soát chặt chẽ đối với các Dự án đầu tư nhóm 1 - dự án có nguy cơ tác động xấu đến môi trường mức độ cao bao gồm các dự án khai thác khoáng sản với quy mô, công suất lớn.
Do vậy, với những doanh nghiệp sở hữu trữ lượng đá lớn và có giấy phép khai thác dài hạn như VLB sẽ có lợi thế cạnh tranh không nhỏ trong việc gia tăng sản lượng tiêu thụ.
Theo báo cáo của công ty, VLB hiện đang sở hữu trữ lượng đá xây dựng vào khoảng 94 triệu m3 và công suất khai thác 5.7 triệu m3 (có thể gia tăng công suất lên 7 triệu m3 trong giai đoạn cao điểm) lớn nhất trong các doanh nghiệp niêm yết.
Công ty Chứng khoán KBSV nhận định giá bán đá xây dựng của VLB có khả năng gia tăng từ nay đến năm 2026 với CAGR khoảng 7.8%, do nhu cầu vượt quá nguồn cung. Những mỏ đá có chất lượng đá tốt hơn như Tân Cang 1 sẽ có giá bán tốt hơn so với các mỏ còn lại trong khu vực.
Đánh giá tình hình VLB
Trong năm 2022, doanh thu của VLB đạt 1,274 tỷ đồng, tăng 35% so với 2021. Tuy nhiên LNST lại âm hơn 23 tỷ đồng, nguyên nhân chính đến từ khoản chi phí nộp bổ sung quyền khai thác khoáng sản từ năm 2014 – 2021 lên đến 270 tỷ đồng theo quyết định của UBND Tỉnh Đồng Nai và Cục Thuế tỉnh Đồng Nai. Biên lợi nhuận gộp cải thiện +227 bps so với năm 2021, đạt 23.7% nhờ giá bán tăng thông qua hệ số tính thuế tài nguyên điều chỉnh tăng và giá nguyên liệu thường xuyên mức cao trong suốt năm 2022.
Theo BCTC Quý 1/2023 được VLB công bố, doanh thu thuần giảm 8.8% so với cùng kỳ, đạt 248.61 tỷ đồng. Lợi nhuận sau thuế cũng giảm 17.3% so với quý 1/2022, chỉ đạt mức 35.96 tỷ đồng.
Năm 2023 Quốc hội đã thông qua kế hoạch đầu tư công năm 2023 với tổng vốn hơn 700,000 tỷ đồng, với hàng loạt dự án trọng điểm trải dài từ Bắc vào Nam.
Trong đó, trọng tâm đầu tư vào dự án sân bay Long Thành và cơ sở hạ tầng đường bộ, cao tốc ở khu vực phía Nam. Vì vậy, nhu cầu tiêu thụ đá xây dựng tại khu vực này sẽ rất lớn.
Bộ Giao thông Vận tải nhận định, nhu cầu về đá xây dựng trong giai đoạn từ 2023 – 2025 sẽ cần ít nhất 21.5 triệu m3. Trong khi đó, tại phía Nam nguồn cung mỏ đá đang tương đối hạn chế do phần lớn đã hết thời hạn khai thác hoặc đang trong quá trình xin giấy phép gia hạn.
Do đó, những doanh nghiệp đang sở hữu những mỏ đá có trữ lượng dồi dào cùng với giấp phép khai thác đã được gia hạn sẽ có lợi thế cạnh tranh không nhỏ.
Dựa trên phương pháp định giá từng phần (SOTP), cùng với các triển vọng về tiêu thụ đá xây dựng cũng như các rủi ro có thể phát sinh, Công ty Chứng khoán KBSV đưa ra mức giá mục tiêu cho cổ phiếu VLB năm 2023 là 36,100 VNĐ/cổ phiếu.
SSI & VNDirect & Agriseco
BSC & VCBS
