Phân tích cổ phiếu SAB (Sabeco): định giá đang ở mức rẻ, cổ tức hấp dẫn

2024 – Phục hồi từ nền thấp của năm 2023, nhưng chỉ đạt mức tăng trưởng doanh thu ở mức một chữ số

Với đặc điểm là hàng hóa không thiết yếu, dự đoán nhu cầu bia vẫn yếu trong nửa đầu năm 2024, do tình hình tài chính thắt chặt hơn của các hộ gia đình Việt Nam. Tuy nhiên, sẽ dần cải thiện từ mức thấp của năm 2023 cùng với sự phục hồi của nền kinh tế, hỗ trợ tăng trưởng sản lượng bán hàng tích cực của SAB trong cả năm 2024, nhưng chỉ đạt con số một con số do bức tranh thị trường này vẫn sẽ trầm lắng trong trung hạn, cụ thể:

Do tỷ trọng tiêu thụ của kênh on-trade (tại chỗ) cao so với kênh off-trade (mang đi) tại Việt Nam (Hình 8), sản lượng bia Việt Nam rất nhạy cảm với Nghị định 100/2019/ND-CP Chính phủ siết chặt xử lý vi phạm nồng độ cồn khi tham gia giao thông. Điều này cũng được chứng minh bằng sự sụt giảm doanh thu thuần năm 2023 của một số thương hiệu bia uy tín như Heineken, Sabeco, Habeco, phù hợp với số vụ vi phạm về rượu bia tăng +67,4% YoY vào năm 2023.

Dự đoán Nghị định này sẽ cản trở triển vọng tăng trưởng của ngành bia Việt Nam trong trung hạn. Tuy nhiên, mức độ tác động tiêu cực của nó sẽ giảm dần do nền thấp được tạo ra trong những năm đầu thực hiện;
Thị trường bia cạnh tranh khốc liệt hơn: Thị phần của SAB giai đoạn 2013-23 giảm từ 42,0% xuống 34,4%. Nguyên nhân do sự thâm nhập của các thương hiệu bia nước ngoài mới vào cả phân khúc phổ thông và cao cấp với mức giá đa dạng;  

Chính phủ trình Quốc hội dự thảo Luật Thuế tiêu thụ đặc biệt vào năm 2023. Dự kiến thảo luận vào T10/2024, có khả năng thông qua vào T5/2025 và có hiệu lực từ tháng 1/2026. Theo đó, sản phẩm bia sẽ có nguy cơ phải chịu thuế tiêu thụ đặc biệt cao hơn từ 65% lên 75/80%, điều này có thể cản trở tăng trưởng tiêu thụ bia trong giai đoạn sau 2026 do một số nhà sản xuất bia sẽ tăng giá bán để sang bớtmột phần gánh nặng thuế tiêu thụ đặc biệt mới cho người dùng cuối (theo SAB).

Dự đoán SAB sẽ đạt mức tăng trưởng LNST YoY thấp hơn mức tăng trưởng doanh thu YoY theo kế hoạch của SAB năm 2024 do (1) việc sử dụng phần còn lại của chi phí đầu vào cao được phòng ngừa quá mức từ năm 2022 cho năm 2024, khiến YoY thấp hơn biên lợi nhuận gộp trong cả năm 2024, (2) SAB sẽ buộc phải sử dụng nhiều chi phí bán hàng & QLDN/doanh thu thuần hơn nhằm duy trì thị phần trong bối cảnh lượng tiêu thụ bia phục hồi khiêm tốn và sự cạnh tranh gay gắt.

Khuyến nghị đầu tư

Giá cổ phiếu SAB đã giảm ~30% trong 12 tháng qua, chủ yếu phản ánh sự bi quan của nhà đầu tư về kết quả thu nhập ảm đạm vừa qua, tương đương với PE của SAB là 18,2 lần - thấp hơn P/E trung bình 5 năm (24,1 lần). Con số này vẫn thấp hơn so với các công ty cùng ngành ở Châu Á (21,4x).

Mặc dù triển vọng tăng trưởng không hấp dẫn do quan điểm thận trọng đối với sản lượng bán bia, tuy nhiên định giá của SAB ở mức rẻ, kết hợp với tỷ suất cổ tức hấp dẫn (Tại ĐHCĐ thường niên của SAB vào T4/2024, mức cổ tức bằng tiền mặt là 3.500/cổ phiếu đã được thông qua, tương đương với lợi suất 6,0%), Rồng Việt cho rằng SAB là cổ phiếu phù hợp cho các nhà đầu tư ưa chuộng chiến lược đầu tư cổ tức ổn định trong trung hạn.

Thành viên cập nhật ngày 16/11/2023: giá hiện tại đang hấp dẫn với P/E 19,5 lần

Bản Việt điều chỉnh giảm 13% giá mục tiêu nhưng nâng khuyến nghị từ KHẢ QUAN lên MUA cho Tổng CTCP Bia – Rượu – Nước giải khát Sài Gòn (SAB) do giá cổ phiếu của công ty đã giảm 21% trong 3 tháng qua. 

Kỳ vọng lợi nhuận sẽ phục hồi trong năm 2024 nhờ sản lượng tăng nhẹ và chi phí đầu vào giảm. Bản Việt cho rằng định giá hiện tại của SAB là hấp dẫn với P/E trượt là 19,5 lần, so với P/E trung bình 5 năm của SAB là 27,8 lần. Trung vị P/E trượt trung bình 5 năm của các công ty cùng ngành là 34 lần. 

Bản Việt điều chỉnh giảm 14% dự báo LNST sau lợi ích CĐTS trong năm 2024 và giảm 3% P/E mục tiêu dựa vào mức giảm của trung vị P/E trượt trung bình 5 năm của các công ty cùng ngành so với báo cáo trước đây.

Kỳ vọng biên lợi nhuận mảng bia sẽ tăng 40 điểm cơ bản nhờ chi phí đầu vào giảm sẽ một phần bù đắp cho chi phí bán hàng & quản lý (SG&A) cao trong năm 2024. 

Thành viên cập nhật ngày 22/5/2023: thách thức do tiêu dùng yếu, chưa mở vị thế vội, giá mục tiêu 198.500 đồng/cp

SAB đặt kế hoạch năm 2023 với doanh thu là 40,3 nghìn tỷ đồng (+15% svck) và LNST là 5,8 nghìn tỷ đồng (+5% svck).

Cổ tức bằng tiền mặt cho năm 2022 được thông qua với mức 50% (35% đã được chi trả), tương ứng tỷ suất cổ tức là 3%. SAB sẽ phát hành cổ phiếu thưởng tỷ lệ 1:1 nhằm tăng thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán.

Ban lãnh đạo đã trao đổi về xu hướng tỷ suất lợi nhuận năm 2023, SAB sẽ cố gắng giữ mức tỷ suất lợi nhuận gộp mặc dù chi phí nguyên vật liệu tăng cao (công ty đã chốt nguyên liệu từ cuối năm 2022 cho sản xuất đến hết Q3/2023). SAB sẽ tiếp tục tối ưu hóa chi phí và cải thiện cơ cấu sản phẩm để bảo vệ lợi nhuận.

Về chiến lược phát triển, SAB sẽ tăng tỷ lệ sở hữu tại nhà máy bia Sài Gòn Bình Tây (SABIBECO – hiện là công ty liên kết của SAB với tỷ lệ sở hữu 22%) và công ty liên kết bao bì của SABIBECO (SABIBECO sở hữu 39% trong khi SAB sở hữu dưới 20% cả trực tiếp và gián tiếp). SAB cũng đang xem xét tăng tỷ lệ sở hữu tại CTCP Bia Sài Gòn Miền Tây (WSB: Upcom) từ 51% lên 70% trong tháng tới.

SAB đã công bố bổ nhiệm ông Lester Tan Teck Chuan làm Tổng Giám đốc (CEO) mới từ tháng 10/2023. Ông Lester hiện là Giám đốc mảng bia tại Thái Lan của Thai Bev. Ông sẽ là người kế nhiệm ông Bennett Neo Gim Siong, người giữ chức vụ CEO từ năm 2018.

Thách thức do tiêu dùng yếu

Kế hoạch doanh thu này khá lạc quan trong bối cảnh tâm lý người tiêu dùng suy yếu và cạnh tranh khốc liệt. Lưu ý rằng việc nghiêm túc thực thi Luật Phòng, chống tác hại của rượu bia và Nghị định 100 sẽ tác động đến kênh tiêu dùng on-premise và mức tiêu thụ bia trong ngắn hạn.

Ban lãnh đạo cũng cho rằng kế hoạch năm 2023 của SAB có thể gặp thách thức do tiêu dùng yếu. SSI kỳ vọng doanh thu thuần và lợi nhuận ròng đạt lần lượt 38,7 nghìn tỷ đồng (+10,6% svck) và 5,8 nghìn tỷ đồng (+5,2% svck).

SSI hiện có khuyến nghị TRUNG LẬP, chưa mở vị thế vội, giá mục tiêu là 198.500 đồng/cổ phiếu đối với SAB.

Thành viên cập nhật ngày 27/3/2023: BSC khuyến nghị THEO DÕI, giá hợp lý 210.000 đồng/cp

BSC khuyến nghị THEO DÕI đối với cổ phiếu SAB với giá trị hợp lý năm 2023 là 210,000 VNĐ/CP, dựa trên phương pháp DCF với WACC=10% và PE với tỷ trọng 50%/50%.
 
DỰ BÁO KẾT QUẢ KINH DOANH
Kỳ vọng năm 2023:  BSC dự báo DTT và LNST-LICĐTS năm 2023 của SAB lần lượt là 38,100 tỷ VND (+8.9% yoy), và 5,598 tỷ VND (+7% yoy), EPS FW 2023 = 8,555 VND/CP, PE FW= 22 lần. Động lực tăng trưởng lợi nhuận nhờ chủ động chiếm thị phần bởi độ phủ rộng của các dòng sản phẩm cả phân khúc phổ thông, cận cao cấp và chiến dịch marketing đa dạng
 
LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ
-    Top đầu thị phần ngành bia với ~34% thị phần sản lượng: (1) vị trí vững chắc ở phân khúc phổ thông, và (2) dư địa tăng trưởng từ phân khúc cận cao cấp nhờ đa dang cơ cấu sản phẩm hướng đến tập khách hàng trẻ và (3) cơ cấu tài chính lành mạnh hỗ trợ hoạt động marketing, bán hàng đa dạng giúp SAB tăng thị phần ngành bia.
-    Kì vọng biên LNHĐ được cải thiện nhờ (1) chiếm thị phần trong bối cảnh khó khăn nhờ cơ cấu tài chính lành mạnh hỗ trợ các hoạt động bán hàng và marketing đa dạng (2) tăng công suất và lợi ích kinh tế sau khi tăng sở hữu tại CTLDLK trong dài hạn.
 
CATALYST
-    Dư địa đầu tư cho dòng tiền nước ngoài khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài của SAB đang là 62.6%/100%
 
RỦI RO ĐẦU TƯ
-    Mất thị phần do áp lực cạnh tranh;
-    Biến động giá nguyên vật liệu ảnh hưởng đến biên lợi nhuận;
-    Thắt chặt các quy định quản lý đối với ngành bia như: QĐ chặt chẽ đối với HĐ quảng cáo, tiếp thị; xử phạt nặng đối với các hành động uống rượu bia điều khiển phương tiện giao thông và các loại thuế,…
 
CẬP NHẬT DOANH NGHIỆP
-  Lũy kế cả năm 2022, DTT và LNST đạt: 34,979 tỷ VND (+33% YoY) và 5,500 tỷ VND (+40% YoY) nhờ mức nền thấp của 2021, cải thiện cơ cấu sản phẩm và hai đợt tăng giá một vài Skus.
(2) biên lợi nhuận gộp đạt 31% tăng 1.94 điểm phẩn trăm svck, chủ yếu nhờ (2.1) cải thiện cơ cấu, chuyển một phần mức tăng giá NVL vào giá bán và tối ưu hóa chi phí có thể bù đắp được việc tăng các chi phí đầu vào khác.

Thành viên cập nhật ngày 23/2/2023: Tăng trưởng chậm lại trong 2023, giá mục tiêu 200.650 đồng/cp

Kết quả kinh doanh cả năm 2022 tăng trưởng mạnh nhưng đã có sự giảm nhiệt rõ nét

SAB công bố KQKD cả năm 2022 với doanh thu thuần 34.979 tỷ đồng (+33% yoy) và lợi nhuận sau thuế - cđts 5.224 tỷ đồng (+42% yoy). Kết quả trên vượt 0,5% kế hoạch doanh thu và 14% kế hoạch lợi nhuận hồi đầu năm.

Một số điểm đáng lưu ý:

• Giống như nhiều mặt hàng tiêu dùng khác, tiêu thụ bia có vẻ đã yếu dần về cuối năm do sức mua và niềm tin của người tiêu dùng giảm trước tác động tiêu cực của kinh tế vĩ mô (lạm phát, lãi suất cao, thất nghiệp, v.v).

• SAB tiếp tục giữ vững thị phần.

• Cạnh tranh trong ngành bắt đầu gay gắt với sự đầu tư mạnh mẽ vào các sự kiện, quảng cáo, tiếp thị của các đối thủ lớn.

• Biên lợi nhuận giảm dần về cuối năm do sự lệch pha của giá đầu vào và giá đầu ra.

Dự báo tăng trưởng hạ nhiệt trong 2023

BVSC dự báo doanh thu thuần 38.146 tỷ đồng (+9,1% yoy) và lợi nhuận sau thuế - cđts 5.594 tỷ đồng (+7,1% yoy). EPS tương ứng 8.026 đồng/cp và P/E dự phóng 23,6 lần.

BVSC đặc biệt nhấn mạnh 2 lý do chính cho việc điều chỉnh giảm dự báo 2023 là: (i) lo ngại về sức mua chung của người tiêu dùng; và (ii) mặt bằng giá đầu vào được hạch toán tiếp tục ở mức cao trong 1H 2023. Tăng sở hữu tại Sabibeco Group và Saigon Packaging Group.

Hiện SAB đang nắm lần lượt 21,8% và dưới 20% tại 2 thành viên này và dự kiến sẽ nâng sở hữu lên chi phối. Công ty chưa tiết lộ nhiều về thời gian cũng như định giá tuy nhiên cho biết việc tăng sở hữu sẽ giúp SAB chủ động hơn trong việc quản lý sản xuất, chất lượng sản phẩm và chuỗi cung ứng của 2 thành viên này. Bản thân Sabibeco cũng có thương hiệu bia riêng là Sagota được đánh giá rất cao.

SAB cho biết nếu thương vụ này thành công, những giá trị cộng hưởng giữa Sabeco và Sabibeco sẽ thể hiện rõ nét hơn từ 2024.

Khuyến nghị đầu tư

BVSC đưa ra giá mục tiêu 200.650 đồng/cp cho SAB trong năm 2023, tương ứng với PE mục tiêu 25x của các công ty cùng ngành. Giá mục tiêu giảm chủ yếu do điều chỉnh dự báo 2023. Qua đó, chúng tôi hạ khuyến nghị xuống NEUTRAL đối với SAB.

Thành viên cập nhật ngày 4/7/2022: mới phục hồi chút ít giờ lại đối mặt giá nguyên vật liệu tăng cao

Rủi ro bao gồm sản lượng tiêu thụ thấp hơn dự kiến do cạnh tranh gay gắt hơn. Tiêu dùng nội địa phục hồi yếu hơn kỳ vọng do thu nhập bị ảnh hưởng sau Covid 19.

Giá nguyên vật liệu tiếp tục tăng cao và Sabeco chỉ chuyển một phần chi phí sang người tiêu dùng (Q1.22: malt +60% yoy, nhôm +55%, …).

SAB phải tiếp tục chi mạnh cho marketing và khuyến mãi nhằm duy trì thị phần trong điều kiện cạnh tranh ngành ngày càng gay gắt.

Khuyến nghị: Chúng tôi kém lạc hơn so với kế hoạch của BLĐ SAB đề ra. Trong năm 2022, chúng tôi ước tính DTT đạt 33.006 tỷ đồng (+25,1% yoy) và LNST CĐ mẹ đạt 4.224 tỷ đồng (+7,5% yoy). Với các giả định (1) biên lợi nhuận gộp đạt 28% (2021: 27,5%; 2020: 28,8%) nhờ vào việc quản trị chi phí tốt hơn, thu nhập tài chính ròng đạt 1.065 tỷ đồng (- 2,9% yoy), CP BH và QLDN/DTT sẽ đạt 4.920 tỷ đồng (+20,1% yoy), chiếm tỷ trọng 14,9%/DTT (2021: 15,5%, 2020: 12,7%).

VCBS khuyến nghị mức giá mục tiêu 170.000 đồng/cp, tương ứng P/E mục tiêu 25,8x lần, dựa vào kỳ vọng phục hồi tích cực trong 2022 trở đi. SAB hiện đang được giao dịch với P/E năm 2022 là 24 lần.

Thành viên cập nhật ngày 3/3/2021: BVSC khuyến nghị OUTPERFORM, PE hấp dẫn, giá mục tiêu 197.400 đồng/cp

Phục hồi mạnh mẽ từ nền thấp 2021: Doanh số bia của SAB sau khi giảm -14% YoY trong 9M 2021và -47% YoY trong riêng Q3 (đỉnh điểm COVID-19 ở các tỉnh phía Nam) thì đã có mức hồi phục ấn tượng 93% QoQ và 10% YoY trong Q4 2021 sau khi dịch bệnh dần được kiểm soát tốt, tiến độ tiêm vaccine được đẩy nhanh và nền kinh tế mở cửa trở lại.

Tăng trưởng thị phần, giành lại vị thế dẫn đầu ngành: SAB cho biết thị phần của công ty đã tiên tục tăng lên trong 2H 2021 nhờ: (i) thu nhập bị ảnh hưởng dẫn đến xu hướng down-trade của người tiêu dùng xuống các sản phẩm phân khúc thấp hơn, nơi là thế mạnh của SAB; (ii) tăng cường sự hiện diện ở các kênh MT; (iii) SAB chạy chiến dịch marketing Tết sớm hơn mọi năm và nhiều chương trình đánh mạnh vào niềm tự hào quốc gia đã mang lại hiệu quả tốt.

So sánh với các đối thủ trong cả năm 2021, SAB ghi nhận mức giảm -6,4% YoY về doanh số bia trong khi Heineken giảm trên -15% YoY, Habeco giảm -6,6% YoY trong khi Carlsberg tăng nhẹ dưới 10% YoY (miền Trung ít bị ảnh hưởng).

Kỳ vọng biên gộp 2022 duy trì ổn định nhờ tăng giá bán: SAB ghi nhận biên gộp mảng bia trên 33% trong cả năm 2021, chỉ giảm nhẹ so với 2020 dù giá nguyên vật liệu, đặc biệt là lúa mạch và lon nhôm tăng mạnh ~30% nhờ chốt trước giá, cải thiện tiêu hao vật tư và cơ cấu sản phẩm (nhóm mass-premium tăng).

Công ty cho biết đã có 2 đợt tăng giá bán trong 2021 trong đó đợt gần nhất là trong tháng 12, qua đó sẽ giúp biên gộp năm 2022 cải thiện so với Q4 2021. Tuy nhiên, với đà tăng mạnh của giá nhôm hiện tại, Công ty Chứng khoán Bảo Việt (BVSC) thận trọng dự báo biên gộp 2022 giảm nhẹ 0,15% so với Q4 2021 và 0,3% so với cả năm 2021.

Dự báo lợi nhuận 2022 tăng trưởng 27,2% từ nền thấp: BVSC dự báo doanh thu đạt 32.152 tỷ đồng (+21,9% YoY) và lợi nhuận sau thuế thuộc cđ cty mẹ đạt 4.676 tỷ đồng (+27,2% YoY) với giả định: (i) sản lượng bia phục hồi 20%; (ii) biên gộp giảm nhẹ như trên và (iii) chi phí bán hàng tiếp tục duy trì ở mức cao (về số tuyệt đối) để hỗ trợ tăng trưởng doanh thu và duy trì thị phần. EPS dự phóng 6.708 đồng/cp và PE 2022 25,3x.

Khuyến nghị đầu tư: Với mức PE 2022 25,3x, SAB đang giao dịch thấp hơn PE trung bình 5 năm 25,6x của bản thân và trung vị 27,6x của các công ty cùng ngành trong khu vực. Xét trên tăng trưởng 2022, PEG của SAB đang dưới 1x so với mức trung vị 1,7x của các công ty cùng rổ so sánh.

Qua đó, BVSC khuyến nghị OUTPERFORM đối với SAB và đưa ra giá mục tiêu 197.400 đồng/cp, tương ứng PE mục tiêu 29,4x cho 2022 và 24,8x cho 2023.

Thành viên cập nhật ngày 5/5/2021: Ban lãnh đạo Sabeco hy vọng vào bia Saigon Chill, giá mục tiêu 224.000 đ/cp

Chúng tôi đã tham dự buổi họp gặp gỡ NĐT tổ chức trực tuyến của (SAB) diễn ra ngày 05/05/2021.

Theo ban lãnh đạo, thị phần của SAB đang phục hồi từ mức đáy nhưng vẫn chưa trở lại thời điểm trước khi có những tin đồn sai sự thật về sở hữu của SAB làm ảnh hưởng đến thị phần của công ty vào cuối năm 2019. Theo ban lãnh đạo, trong quý 1/2021, thị phần của SAB đã tăng so với cùng kỳ năm trước (YoY).

Thâm nhập phân khúc phổ thông cao cấp sẽ là một trụ cột quan trọng trong chiến lược mở rộng thị phần của SAB. SAB đặt kế hoạch cho thương hiệu Saigon Chill - được ra mắt vào đầu tháng 10/2020 và nhắm đến người tiêu dùng trẻ - sẽ chiếm thị phần 2 chữ số trong phân khúc phổ thông cao cấp. SAB cũng đang có kế hoạch tung ra nhiều sản phẩm hơn nữa để củng cố thị phần.

Ban lãnh đạo cho rằng mức tăng mạnh của chi phí quảng cáo và khuyến mãi (A&P) (+109% YoY; +25% QoQ) trong quý 1/2021 chủ yếu do cạnh tranh gia tăng cũng như đầu tư cho các sản phẩm mới như Saigon Chill và Lạc Việt. Tuy nhiên, SAB dự kiến hiệu quả A&P sẽ cải thiện so mức của quý 1/2021.

Trong bối cảnh giá đầu vào và chi tiêu A&P tăng, SAB nhận thấy một số giải pháp có thể cải thiện tỷ suất lợi nhuận của mình, bao gồm tăng giá bán cũng như tiết kiệm chi phí trong các lĩnh vực như hiệu quả sản xuất, vận tải, tiêu thụ năng lượng và chuyển đổi kỹ thuật số.

Ban lãnh đạo nhận thấy cơ hội để củng cố cổ phần của SAB tại các nhà máy bia liên kết của công ty trong 1-2 năm tới.

Công ty Chứng khoán Bản Việt hiện đang có khuyến nghị MUA và giá mục tiêu là 224.000 đồng/CP cho SAB, tương ứng tổng mức sinh lời dự phóng 43,3%, bao gồm lợi suất cổ tức là 3,6%.