Đánh giá cổ phiếu PVS: triển vọng tích cực, hưởng lợi từ lãi suất tăng, giá mục tiêu 31.700 đồng/cp

VNDirect điều chỉnh giảm 15,7%/8,9% dự phóng EPS năm 2022-23 nhằm phản ánh tác động trái chiều của: (1) việc lùi thời điểm khởi công các dự án lớn như Lô B – Ô Môn, (2) giả định biên LN gộp thấp hơn, và (3) giả định LN tài chính ròng cao hơn.

Triển vọng tích cực trong những năm tới

Mặc dù bị chậm trễ trong các giai đoạn khác nhau liên quan đến việc thu xếp vốn và hoàn tất các đàm phán thương mại, chúng tôi tin rằng các dự án trọng điểm như Lô B hay Nam Du – U Minh sẽ được khởi công trong 2 năm tới, được thúc đẩy bởi môi trường giá dầu cao. Bên cạnh đó, luật Dầu khí sửa đổi vừa được thông qua hứa hẹn sẽ giúp thu hút đầu tư vào phân khúc thượng nguồn tại Việt Nam. Điều này sẽ tạo ra một khối lượng backlog tiềm năng rất lớn cho các nhà thầu EPC như PVS trong những năm tới.

Hưởng lợi từ môi trường lãi suất tăng

Xu hướng lãi suất tăng sẽ tác động đáng kể đến toàn bộ nền kinh tế cũng như ngành Dầu khí trong thời gian tới. Với số dư tiền mặt ròng dồi dào hơn 8.600 tỷ đồng (tương đương 18.000 đ/cp) tại cuối Q3/22, chúng tôi cho rằng PVS sẽ hưởng lợi từ việc lãi suất tăng. Trong bối cảnh HĐKD cốt lõi phục hồi chậm, thu nhập lãi ròng đóng góp vai trò quan trọng vào KQKD của PVS, tương đương 20,4% LNTT trong 9T22. Chúng tôi ước tính khi lãi suất tăng mỗi 1%, PVS có thể ghi nhận thêm ~60 tỷ đồng thu nhập lãi ròng, tương đương ~5% LNTT.

Giá mục tiêu thấp hơn là 31.700 đ/cp

VNDirect duy trì khuyến nghị Khả Quan với giá mục tiêu thấp hơn là 31.700 đồng/cp do: (1) giảm 15,7%/8,9% dự phóng EPS 2022-23, (2) nâng lãi suất phi rủi ro từ 3% lên 4%, (3) chuyển mô hình DCF sang cuối 2022.

Rủi ro giảm giá gồm giá dầu giảm mạnh và sự chậm trễ trong việc trao thầu cho các dự án lớn.

Cập nhật ngày 13/3/2021: các yếu tố tích cực đã phản ánh hết vào giá

Tổng Công ty cổ phần Dịch vụ Kỹ thuật Dầu khí Việt Nam (PTSC) ghi nhận LN ròng Q4/20 đạt 74 tỷ đồng (-80,7% svck), trong đó khoản hoàn nhập dự phòng bảo hành dự án 517 tỷ đồng đã phần nào bù đắp cho lỗ trong mảng Cơ khí & Xây lắp (M&C) và chi phí nhân viên tăng 90% svck.

Trong năm 2020, DT thuần tăng 18,1% svck trong khi LN gộp giảm 37,2% svck do dịch Covid-19 khiến phát sinh thêm chi phí ở tất cả các mảng dịch vụ và PVS ghi nhận 393 tỷ đồng dự phòng bảo hành dự án.

LN ròng giảm 37,2% svck xuống 649 tỷ đồng, được hỗ trợ bởi việc hoàn nhập 694 tỷ đồng dự phòng bảo hành cho các dự án cũ. LN ròng cả năm thấp hơn 11% sv dự phóng của chúng tôi do chi phí thuế TNDN cao hơn kỳ vọng.

Công ty Chứng khoán VNDirect (VND) dự báo LN ròng của công ty sẽ tăng 32,1% svck trong năm 2021 nhờ:

(1) biên LN gộp tăng 2,5 điểm %, đặc biệt ở mảng xây lắp do PVS ghi nhận phần DT còn lại từ dự án ở Qatar và giàn CPP Sao Vàng và

(2) LN liên doanh liên kết tăng mạnh 159% svck nhờ đóng góp cả năm của FSO Sao Vàng (LN ròng hàng năm ước tính đạt 85 tỷ đồng) và không cần trích lập dự phòng thêm tại các công ty LDLK.

Trong ngắn và trung hạn, chúng tôi kỳ vọng giá dầu phục hồi (về TB 70 USD/thùng vào năm 2023) giúp tăng giá dịch vụ và đẩy nhanh việc tái khởi động các dự án dầu khí, dẫn đến tăng trưởng kép LN ròng của PVS đạt 13,2% trong giai đoạn 2020-2023.

Công ty Chứng khoán VNDirect (VND) giảm dự phóng EPS năm 2021-2022 xuống 3,1%-5,7% do mức cơ sở năm 2020 thấp hơn kỳ vọng. Tuy nhiên, chúng tôi điều chỉnh beta của cổ phiếu từ 1,7x xuống 1,3x (dựa trên số liệu 2 năm của Bloomberg) và nâng P/E mục tiêu năm 2021-2023 từ 8,4 lên 11,6x (+1,5 độ lệch chuẩn sv trung bình 5 năm) trong bối cảnh tâm lý nhà đầu tư cải thiện nhờ giá dầu tăng và thanh khoản thị trường cao hơn.

Do đó, giá mục tiêu tăng lên 22.400 đồng/cp, dựa trên tỷ trọng tương đương giữa 2 phương pháp định giá DCF và P/E. Công ty Chứng khoán VNDirect (VND) hạ đánh giá cổ phiếu xuống Trung lập vì chúng tôi cho rằng đà tăng giá cổ phiếu hiện tại đã phản ánh hết những yếu tố tích cực.

Rủi ro tăng giá đến từ việc giá dầu cao hơn kỳ vọng do các yếu tố bất ngờ làm gián đoạn nguồn cung. Rủi ro giảm giá đến từ tiến độ triển khai/trao thầu dự án chậm hơn sv kỳ vọng.