Đánh giá cổ phiếu HSG: Tín hiệu tích cực ở sản lượng và biên lợi nhuận

Trong Quý 2 của niên độ tài chính (NĐTC) 2024 (từ 01/10/2023 đến 30/9/2024), HSG ghi nhận doanh thu 9.248 tỷ đồng (+32%YoY, +2%QoQ), với sản lượng tôn mạ tiêu thụ 375 nghìn tấn (+62%YoY, +4%QoQ). Sản lượng tiêu thụ tại thị trường nước ngoài (Bắc Mỹ, EU, Châu Á) tiếp tục đóng góp chính (chiếm 70% tổng sản lượng), trong khi thị trường trong nước có sự hồi phục nhẹ so với cùng kỳ năm trước (sản lượng nội địa đạt 117 nghìn tấn, +9%YoY).

Tính cho 6 tháng đầu NĐTC 2024, công ty ghi nhận doanh thu 18,3 nghìn tỷ đồng (+23% YoY) và sản lượng bán hàng đạt 736 nghìn tấn (+49%YoY), cho thấy cho thấy sự phục hồi về khả năng tiêu thụ, đặc biệt là thị trường xuất khẩu.

Biên lợi nhuận gộp (GPM) quý 2 tiếp tục duy trì ở 12,1% (tương đương với nửa sau NĐTC 2023) và lợi nhuận gộp đạt 1.117 tỷ đồng (+18%QoQ, +24%YoY). Trong kỳ, công ty ghi nhận chi phí bán hàng & quản lý doanh nghiệp (SG&A) đạt 913 tỷ đồng (+44%YoY, +9%QoQ), ngoài từ việc duy trì hệ thống Hoasen Home còn từ chi phí tăng lên do đẩy mạnh đơn hàng xuất khẩu (vận chuyển, chiết khấu cho người mua,…).

Tuy nhiên, doanh thu tài chính thuần tương đối cao và đạt 96 tỷ đồng (tiếp tục đến từ thu nhập từ chênh lệch tỷ giá, khi tỷ giá USD/VND đã tăng 2%QoQ trong quý 1/24); vì vậy HSG ghi nhận LNST công ty mẹ (LNST-CĐM) quý 2 là 319 tỷ đồng (+209%QoQ, +27%YoY). Cho nửa đầu NĐTC 2024, LNST công ty mẹ đạt 422 tỷ đồng (hoàn thành 46% dự phóng cho cả NĐTC 2024). 

Đáng chú ý, trong quý 2 NĐTC 2024, công ty có xu hướng tăng tích trữ nguyên liệu trở lại, với số ngày tồn kho bình quân đạt 112 ngày và số dư tồn kho bình quân đạt 12,1 nghìn tỷ đồng (+49%QoQ). Việc tăng tích trữ nguyên liệu của doanh nghiệp dến từ: 1/ Kỳ vọng các đơn hàng tiếp tục khả quan trong các quý tới, 2/ giá HRC hiện đang ở mức thấp (giao dịch ở USD530-550/tấn, giảm 10%QoQ).

Cho nửa sau NĐTC 2024, kì vọng sản lượng sẽ tiếp tục là yếu tố hỗ trợ phục hồi, với:

Sản lượng bán hàng có thể đạt 700 nghìn tấn (tăng 13%YoY, với sản lượng trung bình đạt 116 nghìn tấn/tháng), trong đó kỳ vọng nhu cầu nội địa có sự phục hồi (đặc biệt trong cuối NĐTC, khi bắt đầu bước vào giai đoạn cao điểm xây dựng). Doanh thu từ đó có thể đạt 20 nghìn tỷ đồng (+20%YoY).

Về mặt nguyên liệu (HRC), sau giai đoạn giá HRC điều chỉnh trong tháng 3 về mức USD 540/tấn (-10%QoQ, do nhu cầu tiêu thụ yếu và giá nguyên liệu hạ nhiệt), kỳ vọng giá HRC (cùng với giá thành phẩm) sẽ hồi phục về mức trung bình đạt USD600/tấn trong nửa sau 2024. Qua đó cho nửa sau NĐTC 2024, HSG có thể duy trì biên lợi nhuận gộp đạt 12,5% và lợi nhuận gộp đạt 2,500 tỷ đồng (+27%YoY).

Xét về mặt lợi nhuận, với việc duy trì chi phí bán hàng cho các đơn hàng xuất khẩu và hệ thống Hoasen Home, ước tính chi phí SG&A của doanh nghiệp đạt 1.750 tỷ đồng (tương đương với nửa đầu NĐTC). Do đó, lợi nhuận ròng cho nửa sau NĐTC 2024 của HSG có thể đạt 501 tỷ đồng (+11%YoY). Cho cả NĐTC, LNST-CĐM có thể đạt 923 tỷ đồng (x40 lần so với cùng kỳ), EPS 2024 là 1.393 đồng.

Rồng Việt sử dụng hai phương pháp để định giá cổ phiếu: FCFE và PB, với tỷ trọng 70% cho phương pháp PB. Trong phương pháp FCFF, áp dụng chi phí vốn bình quân wacc là 12,8% và đưa ra giá mục tiêu là 24.200 đồng/cổ phiếu.

Rồng Việt  áp dụng tỷ lệ P/B là 1,3, bằng với mức trung bình 3 năm, cho giá trị sổ sách NĐTC 2024; và giá mục tiêu theo phương pháp P/B là 24.400 đồng/cổ phiếu. Do đó, giá trị hợp lý là 24.300 đồng/cổ phiếu.

Rủi ro giảm giá: Giá HRC không ổn định, sản lượng bán hàng thấp hơn dự kiến.

Thành viên cập nhật ngày 20/8/2023: đang ở ngưỡng mua, giá hợp lý 25.000 đồng/cp

Định giá phù hợp để mua trong dài hạn. HSG hiện đang giao dịch với mức P/B FWD 2023 = 1.1x, P/B FWD 2024x = 1.0x, thuộc vùng định giá đáy của nhóm tôn mạ.

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

1. Sản lượng xuất khẩu của HSG duy trì ở mức cao hơn so với toàn ngành, mặc dù nhu cầu tiêu thụ từ Mỹ,và EU vẫn còn yếu trong 2H.2023.

2. BSC kỳ vọng nhu cầu tiêu thụ nội địa sẽ phục hồi kể từ Quý 4.2023 và HSG sẽ là doanh nghiệp tôn mạ phục hồi đầu tiên nhờ sở hữu hệ thống đại lý lớn, có thị phần đứng đầu cả nước.

3. Cơ cấu tài chính an toàn và chiến lược quản trị hàng tồn kho thận trọng.

4. Định giá phù hợp để mua trong dài hạn.

DỰ BÁO KẾT QUẢ KINH DOANH

Trong năm 2023, BSC dự báo HSG ghi nhận DTT = 33,107 tỷ VND (-33% yoy), NPATMI = 28 tỷ VND (-89% yoy), tương đương EPS FWD 2023 = 48 VND/CP, P/E FWD 2023 =416x, P/B FWD 2023 = 1.1x. BSC lưu ý dự báo KQKD năm 2023 của HSG đã bao gồm việc BSC kỳ vọng hoàn nhập giảm giá hàng tồn kho 200 tỷ VNĐ trong Q4.

Trong năm 2024, BSC dự báo HSG ghi nhận DTT = 38,189 tỷ VND (+15% yoy), NPATMI = 789 tỷ VND (+2,676% yoy), tương đương EPS FWD 2023 = 1,320 VND/CP, P/E FWD 2023 = 15x, P/B FWD 2023 = 1.0x.

• Sản lượng = 1.6 triệu tấn (+12% yoy) do nhu cầu phục hồi; Giá bán bình quân +3% yoy, Biên lợi nhuận gộp = 12%, tăng 1.7 điểm %. So với Báo cáo trước đó, BSC giảm nhẹ dự báo KQKD năm 2023 – 2024 do tăng chi phí SG&A.

Định giá HSG

BSC định giá phù hợp để mua trong dài hạn. HSG hiện đang giao dịch với mức P/B FWD 2023 = 1.1x, P/B FWD 2024x = 1.0x, thuộc vùng định giá đáy của nhóm tôn mạ. Nhìn về 1 chu kỳ thép, BSC cho rằng HSG có thể duy trì mức lợi nhuận trung bình 1,200 – 1,500 tỷ VNĐ/năm, P/E FWD= 8- 9x – tương đương P/E trung bình của HSG trong chu kỳ thép. Với (1) cơ cấu tài chính an toàn, chiến lược hàng tồn kho thận trọng, (2) thời điểm xấu nhất đối với ngành thép đã qua, BSC cho rằng vùng định giá hiện tại phù hợp để tích lũy trong dài hạn.

BSC khuyến nghị MUA cổ phiếu HSG với giá trị hợp lý năm 2024 là 25,000 VND/CP. So với Báo cáo cập nhật gần nhất, BSC nâng P/B mục tiêu cũ = 1.1x (tương đương với mức định giá trung bình trong một chu kỳ ngành thép) lên P/B mục tiêu mới = 1.2x-1.3x do (1) môi trường lãi suất giảm, (2) vị thế đầu ngành của HSG, (3) HSG làm tốt kênh xuất khẩu hơn so với ngành trong 2H.2023, mặc dù xu hướng toàn ngành có thể giảm dần sản lượng về cuối năm do nhu cầu từ Mỹ và EU vẫn yếu.

Thành viên cập nhật ngày 6/4/2022: Chiến tranh Nga-Ukraine khiến Hoa Sen càng ấm thân, giá mục tiêu lên 47.000 đồng/cp

Căng thẳng Nga-Ukraine và các lệnh trừng phạt của phương Tây đối với Nga đã dẫn đến sự gián đoạn sản xuất thép và nhập khẩu thép ở các nước phương Tây. Giá thép tại châu Âu đã tăng lên mức đỉnh mới trong tháng 3/ HSG đã đàm phán được một triệu tấn thép cán nóng (HRC) giá thấp, đủ để tiêu thụ cho đến cuối tháng 8/2022, sẵn sàng cho cơ hội bán hàng giá cao.

Niên độ tài chính 2021-2022, doanh thu và LNST dự phóng là 66.408 tỷ đồng (+36%) và 4.172 tỷ đồng (-2%), cao hơn lần lượt 19% và 32% so với dự phóng trước đây. Động lực tăng trưởng đến từ sản lượng và giá xuất khẩu cao hơn tại thị trường Bắc Mỹ và châu Âu. Trong niên độ tài chính 2022-2023, chúng tôi dự đoán sản lượng xuất khẩu và giá bán sẽ giảm do sản xuất thép phục hồi trên toàn cầu. Những diễn biến này có thể sẽ dẫn đến lợi nhuận tăng trưởng âm đáng kể.

HSG đang giao dịch với mức PER TTM là 4,3 lần, thấp hơn PER trung bình ba năm là 7,6 lần. Với EPS và GTSS niên độ tài chính 2021-2022 lần lượt là 7.863 đồng/cổ phiếu và 29.718 đồng/cổ phiếu, tương đương PER dự phóng là 4,8 lần.

Công ty Chứng khoán Rồng Việt điều chỉnh tăng giá mục tiêu 15% từ định giá gần nhất lên 47.000 đồng/cổ phiếu, nhằm phản ánh triển vọng lợi nhuận tốt trong các quý tới, khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu HSG.

Cơ hội tăng mạnh giá bán cho phép mở rộng biên lợi nhuận gộp trong các quý tiếp theo

Giá thép của châu Âu đang tăng nhanh trước áp lực từ việc tăng giá năng lượng và gián đoạn nguồn cung thép từ Nga và Ukraine. Giá thép tại châu Âu đã tạo đỉnh mới trong tháng 3/2022. Giá HRC tại Bắc Âu đã lên mức 1.577 USD/tấn, vượt qua mức đỉnh 1.446 USD/tấn vào giữa năm 2021 và cao hơn 43% YTD.

Đây là cơ hội cho các nhà sản xuất tôn mạ Việt Nam về tăng trưởng sản lượng xuất khẩu và giá bán. Do nhu cầu phục hồi sau mùa đông và chênh lệch giá HRC giữa châu Âu và Việt Nam ngày càng tăng, đơn đặt hàng từ châu Âu đã cải thiện mạnh mẽ kể từ tháng 1/2022 sau khi giảm trong Q4/2021. Chênh lệch giá HRC châu Âu - VN đã tăng từ 256 USD/tấn vào đầu tháng 2 lên 667 USD/tấn, cao hơn 22% so với mức đỉnh 547 USD/tấn trong giữa năm 2021.

Theo ban lãnh đạo, hiện tại HSG đã đàm phán được một triệu tấn HRC với giá mua trung bình hơn 800 USD/tấn, đủ cho bán hàng đến cuối tháng 8/2022. Do chênh lệch giá cao hơn, xuất khẩu có thể mang lại tỷ suất lợi nhuận gộp cao hơn, được phản ánh vào cuối Q2 và Q3 của niên độ tài chính 2021-2022.

Riêng Q1, công ty ghi nhận doanh thu và LNST lầm lượt là 16.934 tỷ đồng và 638 tỷ đồng với biên lợi nhuận gộp là 12,5%, giảm hai quý liên tục từ mức đỉnh 22,7% trong Q3/niên độ tài chính 2020-2021, do giá bán giảm trong khi giá đầu vào (HRC) được tích lũy ở mức giá cao.

Triển vọng niên độ tài chính 2021-2022 – Thêm một năm lợi nhuận cao nhờ giá thép thuận lợi

Tại cuộc họp ĐHĐCĐ gần đây, ban lãnh đạo HSG đã đặt ra mục tiêu doanh thu khá thận trọng 46.399 tỷ đồng (-5%) và LNST 1.500-2.500 tỷ đồng, giảm sâu 41%-65% so với mức nền cơ sở cao của niên độ tài chính 2020-2021.

Tuy nhiên, HSG có thể hưởng lợi từ căng thẳng Nga-Ukraine như phân tích ở trên. Ngoài ra, vì phải mất nhiều tháng để nguồn cung thép từ Nga và Ukraine trở lại mức bình thường sau khi tạm ngưng do chiến tranh và các lệnh trừng phạt, chúng tôi tin rằng giá thép sẽ không hạ nhiệt nhanh chóng thậm chí trong kịch bản chiến tranh kết thúc trong tương lai gần. Tóm lại, tình hình thị trường giúp HSG có thể ghi nhận mức lợi nhuận tốt hơn kế hoạch trong niên độ tài chính 2021-2022.

Dự phóng doanh thu và LNST  2021-2022 là 66.408 tỷ đồng (+36%) và 4.172 tỷ đồng (-2%), cao hơn lần lượt 19% và 32% so với dự phóng trước của chúng tôi. Động lực tăng trưởng đến từ sản lượng tăng và giá xuất khẩu cao tại thị trường Bắc Mỹ và châu Âu. Cụ thể, chúng tôi dự phóng tổng sản lượng bán sản phẩm thép đạt 2,47 triệu tấn, tăng 8% trong khi doanh số ống nhựa tăng nhẹ 2,6% lên 52,5 nghìn tấn.

Cùng với đó, nhờ công ty đã chốt giá thấp cho một lượng lớn nguyên liệu HRC và triển vọng giá xuất khẩu tốt trong những tháng tới, kỳ vọng biên lợi nhuận gộp của HSG có thể mở rộng trong hai quý tới trước khi điều chỉnh giảm từ Q4 trở đi. Biên lợi nhuận gộp cho cả năm tài chính được dự phóng là 16,2%, thấp hơn mức 18,1% của niên độ tài chính 2020-2021.

Thành viên cập nhật ngày 30/5/2021: Rồng Việt khuyến nghị Tích lũy, giá mục tiêu 46.000 đồng/cổ phiếu

Hoạt động xuất khẩu của HSG đang tích cực hơn so với kỳ vọng trước đây  khi công ty đã có đủ đơn đặt hàng để sản xuất cho đến tháng 9.

Biên lợi nhuận gộp xuất khẩu sẽ ổn định trong nửa cuối năm 2020-2021 do giá HRC vẫn đang trong xu hướng tăng ở châu Âu và Mỹ, và cao hơn đáng kể so với giá tại Việt Nam.

Tại thị trường nội địa, giá thép tăng nhanh hơn so với trong quý 2/niên độ tài chính 2020-2021. Điều này nhiều khả năng tác động tích cực lên biên lợi nhuận của HSG.

Dự phóng lợi nhuận sau thuế của HSG sẽ đạt khoảng 1.400 tỷ đồng trong quý 3 và khoảng 3.550 tỷ đồng trong cả niên độ tài chính, tăng 210% YoY.

Công ty Chứng khoán Rồng Việt khuyến nghị Tích lũy đối với cổ phiếu này với giá mục tiêu 46.000 đồng/cổ phiếu.

Hoạt động xuất khẩu đang dẫn dắt tăng trưởng  

Sản lượng xuất khẩu của HSG đã tăng mạnh do nhu cầu mạnh mẽ từ Châu Âu và Bắc Mỹ. Tiêu thụ thép cán nguội và tôn mạ nhúng nóng ở EU đã tăng khoảng 13% YoY trong quý 1. Bên cạnh việc tiêu thụ thép phục hồi, hạn ngạch nhập khẩu của EU đối với các nước xuất khẩu lớn đã tạo cơ hội cho các nhà sản xuất Việt Nam. Trong 4T2021, Việt Nam đã xuất khẩu khoảng 412.000 tấn thép sang thị trường này, tăng 412% so với cùng kỳ năm ngoái.

Bên cạnh châu Âu, sản lượng xuất khẩu của Việt Nam sang Mỹ cũng tăng mạnh 171% so với cùng kỳ, đạt 190.000 tấn. Hưởng lợi từ xu hướng trên, HSG đã xuất khẩu khoảng 400.000 tấn tôn mạ trong giai đoạn 4T2021, tăng 141% YoY.

HSG nhiều khả năng sẽ vận hành hết công suất các nhà máy sản xuất cán nguội trong NĐTC 2020-2021 do nhu cầu mạnh mẽ từ nước ngoài. Hiện tại, HSG đã nhận đủ đơn đặt hàng xuất khẩu tôn mạ cho đến tháng 9/2021, chủ yếu từ châu Âu và Bắc Mỹ.

Rủi ro về giá trong nửa cuối năm tài chính của HSG là không đáng kể do công ty đã đặt đủ nguyên liệu đối ứng nhu cầu nguyên liệu từ các đơn đặt hàng xuất khẩu. Kỳ vọng sản lượng tôn mạ và ống thép của HSG lần lượt đạt 1,6 triệu tấn (+35% YoY) và 420,000 tấn (+11,5% YoY).

Biên lợi nhuận gộp xuất khẩu sẽ ổn định  

Giá HRC và các sản phẩm thép phẳng hạ nguồn ở châu Âu và Mỹ cao hơn đáng kể so với ở Việt Nam. Nguyên nhân chính là do sự phục hồi chậm của nguồn cung ở châu Âu và hạn ngạch đối với Trung Quốc và Thổ Nhĩ Kỳ, những quốc gia có chi phí sản xuất HRC rẻ. Giá HRC (cơ sở ex-works) tại châu Âu và Mỹ lần lượt đạt 1.350 USD/tấn và 1.500 USD/tấn, trong khi giá tại Việt Nam (cơ sở CFR) chỉ khoảng 950-1.000 USD/ tấn.

Do chênh lệch giá lớn, HSG có thể duy trì biên lợi nhuận gộp cao tại các thị trường này trong Q3 NĐTC 2020-2021, tương tự quý trước. Đối với quý 4/NĐTC 2020-2021, dự phóng biên gộp giảm do lo ngại giá cước phí vận chuyển tăng và giá HRC tại Việt Nam cao hơn khi nguồn cung từ Ấn Độ sụt giảm.