Đánh giá cổ phiếu TCB (Techcombank): Liệu đã qua thời kì đỉnh cao?

Mô hình tăng trưởng dựa trên kiềng ba chân: đẩy mạnh CASA, tập trung cho vay mua nhà và gia tăng thu nhập từ phí bằng cách khai thác hệ sinh thái xung quanh Vinhome, Masterise, MIK và Masan đã biến TCB trở thành một gã khổng lồ.

Tuy nhiên, LNTT chỉ tăng 10% năm 2022, thấp hơn CAGR 30% trong 2018-2021 khấy động nỗi sợ cho rằng tăng trưởng TCB đang lao dốc, vốn đang bị trầm trọng do cuộc khủng hoảng trái phiếu doanh nghiệp và sự ảm đạm của thị trường bất động sản. Đi ngược lại với nỗi sợ trên, chúng tôi tin rằng đây chỉ là giai đoạn khó khăn tạm thời.

Thuộc nhóm CASA dẫn đầu tạo điều kiện cho chi phí vốn thấp

CASA cao đã mang lại cho TCB mức chi phí vốn (COF) thấp trong phạm vi 2.1%-3.2%, thấp hơn so với các ngân hàng thương mại nhà nước trong giai đoạn 2020-2022 (thời điểm lãi suất thấp).

TCB duy trì mức CASA cao nhờ sự kết hợp của (1) tệp khách hàng thuộc từ chuỗi giá trị bất động sản và FMCG (2) nhóm khách hàng thuộc phân khúc cao mang lại CASA trên mỗi khách hàng cao (3) các chiến dịch khuyến mãi liên tục với các tính năng hữu ích để thu hút nhiều khách hàng hơn, bao gồm miễn phí, hoàn tiền thẻ, voucher Winmart, Winmart+, v.v.

Ngân hàng điện tử trở thành kênh chính và tỷ trọng bán lẻ tăng từ 83.4% (773.5 triệu giao dịch) vào năm 2021 lên 89% (948 triệu giao dịch) vào năm 2022. Giá trị ngân hàng điện tử của TCB đạt 10,500 tỷ đồng vào năm 2022 (+ 15.7% n/n).

Dẫn đầu cho vay thế chấp

TCB là nhà cung cấp tín dụng thế chấp hàng đầu với tỷ trọng bất động sản cao trong cơ cấu tín dụng. Lợi thế cạnh tranh lớn nhất nằm ở việc hợp tác với các tập đoàn lớn (Vinhome, Masteri, Sun Group, Ecopark, Mikgroup). Các khoản thế chấp bán lẻ được tài trợ vốn thông qua các dự án ReCoM (Bất động sản, xây dựng và vật liệu xây dựng).

TCB hiện tập trung vào cho vay thế chấp với tỷ trọng 74% tổng tín dụng (Q2/23). Trong đó, cho vay thế chấp doanh nghiệp chiếm phần lớn 41% tổng số, phù hợp với các dự án của đối tác chiến lược bất động sản. Ngoài ra, các ngành khác bao gồm Hàng tiêu dùng nhanh (đối tác chiến lược – Masan), Tiện ích và Dịch vụ tài chính.

Để tăng quy mô cho vay thế chấp bán lẻ (33% tổng tín dụng tính đến cuối Q2/23), TCB đã đẩy nhanh khoản cho vay bán lẻ thông qua tiến độ của các dự án ReCoM. CAGR tăng mạnh 33% trong giai đoạn 2018-2022.

Chờ thị trường nhà ở hồi phục

Với khoản vay thế chấp hàng đầu, việc thị trường nhà ở hồi phục mang lại lợi ích cho TCB. Trong 8 tháng đầu năm 2023, một số chính sách pháp lý đã được đưa ra nhằm kích thích thị trường nhà ở. Lãi suất tiền gửi đạt đỉnh vào Quý 1 năm 2023 và giảm dần cho đến nay (-0.9 tới - 2.5 đpt so với đầu năm).

Lãi suất thế chấp thuận lợi sẽ mang lại lợi ích cho người mua nhà. Việc giảm lãi suất tiền gửi làm giảm chi phí vốn của các chủ đầu tư đối với các khoản vay mới được gia hạn và tạo điều kiện thuận lợi cho các khoản vay của người mua nhà.

Song song, các chính sách hỗ trợ của Nhà nước nhằm phục hồi thị trường trái phiếu và giải quyết các rào cản cấp phép cho các chủ đầu tư.

Triển vọng trung hạn vẫn vững chắc

Tốc độ đô thị hóa ở Việt Nam chưa có dấu hiệu chậm lại và điều đó càng củng cố nhu cầu vay của người mua nhà. Ngoài ra, Chính phủ Việt Nam đang tăng tốc đưa ra giải pháp hỗ trợ bằng cách nới lỏng các yêu cầu đăng ký mua trái phiếu và giải ngân khoản vay. TCB là một trong những ngân hàng được hưởng lợi nhiều nhất với vị thế vững chắc là ngân hàng cho mua nhà nhiều nhất và là công ty tư vấn phát hành trái phiếu hàng đầu.

TCB sẽ có bước ngoặt tăng trưởng lợi nhuận trong giai đoạn 2024-25F với mức tăng trưởng BVPS là 17% n/n /+20% n/n.

Báo cáo lần đầu với khuyến nghị MUA

Công ty Chứng khoán KIS báo cáo lần đầu về TCB với khuyến nghị MUA và giá mục tiêu là 43,700 đồng, với mức tăng 30% bằng cách sử dụng phương pháp thặng dư (50%) và phương pháp PB (50%). PB ở mức đáy 0.7x và TCB xứng đáng mục tiêu P/B 1.1x nhờ sự lợi nhuận phục hồi trong 2024-2025F.

Sự phục hồi chậm hơn dự kiến của thị trường bất động sản và nền kinh tế cùng với khủng hoảng vỡ nợ thị trường trái phiếu doanh nghiệp có thể cản trở dự đoán của chúng tôi.

Cập nhật ngày 7/1/2022: Sự khởi đầu của giai đoạn tăng tốc

TCB xứng đáng là ngọn cờ đầu với tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ. Đà tăng mạnh mẽ này dựa trên yếu tố tăng trưởng tín dụng cao và biên lãi ròng (NIM) mở rộng trên nền so sánh thấp.

TCB được kì vọng ​​sẽ tận dụng môi trường chính sách tiền tệ hỗ trợ để duy trì hạn mức tăng trưởng tín dụng cao trong giai đoạn 2021-2025, qua đó mở rộng bảng cân đối mạnh mẽ trên nền tảng mang lưới tiền gửi mạnh và đà phục hồi kinh tế. Tăng trưởng tổng tài sản sẽ là động lực lợi nhuận quan trọng.

TCB sẽ tận dụng bộ đệm vốn hàng đầu ngành và hoạt động tín dụng hiệu quả cao để duy trì tốc độ tăng trưởng tín dụng. Nhu cầu bất động sản bền vững và hệ sinh thái khác biệt và toàn diện sẽ tạo điều kiện thuận lợi cho việc mở rộng cơ sở tín dụng, trong khi cách tiếp cận theo chuỗi giá trị sẽ hỗ trợ đa dạng hóa danh mục cho vay vào các ngành FMCG, tiện ích và dịch vụ tài chính vốn đang phát triển. Ngân sách cho đầu tư công nghệ lớn sẽ cho phép TCB liên tục mang lại trải nghiệm liền mạch trên quy mô lớn.

Sự ổn định của CASA trong quá trình mở rộng mạnh cơ sở huy động và các nguồn vốn nước ngoài trung và dài hạn lợi suất thấp mang lại chi phí huy động cạnh tranh và bền vững. Chúng tôi nghĩ mức chênh lệch lãi suất ổn định sẽ hạn chế mức giảm của biên NIM, trong khi lãi suất cho vay cao hơn trong giai đoạn phục hồi và việc cơ cấu lại danh mục cho vay sẽ hỗ trợ NIM. Chi phí huy động thấp ổn định là cơ sở định giá các sản phẩm cho vay cạnh tranh, từ đó cho phép ngân hàng tiếp cận hồ sơ khách hàng có cán cân lợi nhuận rủi ro hiệu quả, giúp quản lý chi phí rủi ro trong các cú sốc và duy trì biên NIM điều chỉnh rủi ro cao.

Công ty chứng khoán định hướng WealthTech của TCB là hạt nhân trong đà tăng trưởng thu nhập ngoài lãi thông qua việc bổ sung cho hệ sinh thái các sản phẩm đầu tư được số hóa. Mô hình bancassurance được áp dụng công nghệ hiện đại là động lực mới, bên cạnh thu nhập từ mảng thanh toán. Mỗi lĩnh vực này đều có một thị trường đang phát triển rất nhanh, góp phần đa dạng hóa nguồn thu nhập và thúc đẩy năng lực bán chéo và thu hút tiền gửi không kỳ hạn.

Chúng tôi xem sự ổn định của CASA bán lẻ là một thế mạnh của TCB, vì tiền gửi tăng đột biến thời gian qua sẽ trở thành rủi ro toàn ngành trong quá trình bình thường hóa lãi suất. Chênh lệch kì tài định giá dương ở rổ kì hạn ngắn và tỷ trọng lớn nợ phải trả không nhạy cảm với lãi suất giúp TCB hưởng lợi từ việc lãi suất tăng trở lại. Kết hợp với tăng trưởng bảng cân đối và áp lực giảm ở chi phí tín dụng biên, ROE dự kiến duy trì ở mức 22-23% trong vài năm tới.

Thuận lợi và sẵn sàng để cạnh tranh lãi suất cho vay và quản lý rủi ro lãi suất trong giai đoạn chuyển tiếp

Chúng tôi dự phóng tốc độ tăng trưởng mạnh năm 2022, dẫn dắt bởi mở rộng tổng tài sản. Chúng tôi kỳ vọng biên NIM ổn định nhờ 1) nguồn vốn nước ngoài trung dài hạn giúp gia tăng NIM, 2) lãi suất cho vay bật tăng khi một số gói hỗ trợ kết thúc, và 3) xu hướng bền vững ở CASA. Cơ sở hạ tầng điện toán đám mây hoàn thiện năm 2022 sẽ nâng cao tính cạnh tranh của sản phẩm, qua đó thúc đẩy CASA và thu nhập ngoài lãi. Tăng trưởng dự phóng 2022 đạt 26% đối với thu nhập lãi, 23% đối với thu nhập dịch vụ, 25% đối với tổng thu nhập, 28% đối với LNTT. Chi phí tín dụng biên dự kiến đi ngang nhờ hoàn nhập và bộ đệm tốt.

Chúng tôi duy trì LNTT ước tính giai đoạn 2021-2022 là 23.010 tỷ đồng (+46% YoY) và 29.357 tỷ đồng (+28% YoY). Điều này đồng nghĩa LNTT Q4/2021 ở mức 5.913 tỷ đồng, tăng +16% YoY. Giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu giai đoạn 2021-2022 lần lượt là 26.224 đồng và 32.746 đồng. Chúng tôi duy trì giá mục tiêu 71.000 đồng/cổ phiếu và khuyến nghị MUA. Điều này đồng nghĩa suất sinh lời 45% so với giá đóng cửa của ngày 27 tháng 12 năm 2021.

VinaCapital khẳng định niềm tin rằng nhóm Ngân hàng và bất động sản vẫn dẫn dắt TTCK thời gian qua và kéo dài cho hết ít nhất là trong năm nay. 

Cập nhật ngày 11/5/2021: kì vọng chi phí tín dụng giảm

Rồng Việt điều chỉnh tăng dự báo thu nhập cho năm 2021, từ +18% lên +29% YoY, trong khi tăng trưởng kép lợi nhuận dự phóng cho giai đoạn 2022-2025 gần như không đổi. LNTT năm 2021 dự kiến đạt 20.437 tỷ đồng, tăng 9% so với dự báo trước đó. Những điều chỉnh trong NIM dự phóng năm 2021, thu nhập thanh toán và chi phí tín dụng là những yếu tố đóng góp chính.

Lợi suất bình quân của tiền gửi có kỳ hạn, dự kiến sẽ giảm liên tục cho đến quý 3, dẫn đến chi phí huy động vốn thấp hơn cho năm 2021. Dự báo tỷ lệ tiền gửi không kỳ hạn (CASA) tăng nhẹ so với năm 2020. NIM được dự phóng tiếp tục cải thiện và tăng trưởng thu nhập lãi thuần được điều chỉnh lên +22%.

Chi phí tín dụng và thu nhập dịch vụ thuần là yếu tố lớn nhất đóng góp vào việc điều chỉnh tăng lợi nhuận dự phóng. Thu nhập từ hoạt động thanh toán cho thấy mức tăng trưởng ổn định trong quý 1 2021 và chúng tôi cho rằng kết quả này sẽ được duy trì suốt năm. Đây là lý do quỹ ngoại trong quý 2/2021 ‘lướt sóng’ nhóm cổ phiếu đầu cơ song lúc nào cũng ưa chuộng và duy trì tỷ trọng lớn với cổ phiếu ngân hàng.

Trong khi đó, mảng bảo lãnh phát hành dự kiến sẽ bị ảnh hưởng nhẹ bởi đại dịch, và tăng trưởng ở mức thấp hai con số. Do đó, thu nhập dịch vụ ròng được điều chỉnh tăng 12%. Chi phí tín dụng sẽ đạt dưới 0,9%, đã bao gồm phần trích lập dự phòng bổ sung theo Thông tư 03.

TCB đã tiếp cận thận trọng đối với các khoản nợ mảng ngân hàng bán buôn, dẫn đến tỷ lệ nợ xấu là 0% khi dự phòng cụ thể được sử dụng để xóa các khoản nợ xấu này. Về mảng cho vay bán lẻ cũng như cho vay mua nhà, phân khúc khách hàng cao cấp giúp bảo vệ TCB trước tỉ lệ nợ xấu hình thành tăng cao. Nhóm khách hàng này được cho là có năng lực trả nợ tốt, thậm chí còn thanh toán trước hạn để duy trì lịch sử tín dụng tốt.

Nhìn chung TCB đang có triển vọng tích cực khi có nền tảng huy động mạnh với hệ sinh thái lớn, ROA vượt trội và cơ sở vốn vững chắc. Chiến lược tăng trưởng giai đoạn 2021-2025 sẽ tận dụng các lợi thế cạnh tranh của ngân hàng để thúc đẩy ROE cao hơn. Đà tăng giá của cổ phiếu ngân hàng đã kéo hệ số định giá trung bình ngành, đóng góp đáng kể vào việc điều chỉnh định giá.

TCB cũng vừa lọt vào danh sách Top 10 công ty niêm yết uy tín và hiệu quả 2021, trong đó nhóm Ngân hàng chiếm quá nửa. 

Rồng Việt duy trì khuyến nghị MUA và nâng giá mục tiêu lên 67.000 đồng/cổ phiếu.