Đánh giá cổ phiếu CTG (Vietinbank): khuyến nghị Khả quan, giá mục tiêu lên 38.500 đồng/cp

Tổng thu nhập HĐKD của CTG đạt ~17.800 tỷ đồng trong Q2/23 (+11,5% svck) nhờ thu nhập lãi tăng 6,2% svck và thu nhập ngoài lãi tăng 27,7%. Mức tăng trưởng ấn tưởng của thu nhập ngoài lãi đến từ 2 yếu tố chính: i) lãi từ hoạt động kinh doanh ngoại hối đạt ~1.200 tỷ (+44,6% svck) – mức cao thứ nhì toàn ngành và ii) thu nhập khác đạt 1.800 tỷ (+60% svck) chủ yếu nhờ công tác thu hồi nợ xấu đạt 2.000 tỷ đồng.

NIM tăng trưởng nhờ khai thác nguồn vốn liên ngân hàng giá rẻ

CTG có thể cải thiện NIM svck trong hoàn cảnh toàn ngành khó khăn như hiện tại, đặc biệt trong bối cảnh các khoản tiền gửi/vay từ Chính phủ và NHNN (một trong những nguồn vốn quan trọng với các NH quốc doanh) đã giảm mạnh trong Q2/23.

Cụ thể, tỷ trọng các khoản vay từ Chính phủ trên tổng tài sản chịu lãi đã giảm về mức 0,3% từ mức 6% tại cuối Q1/23. Sự thiếu hụt nguồn vốn này đã được bù đắp từ nguồn vốn liên NH – với mức lãi suất đang ở mức đáy trong 2 năm gần đây, từ đó giúp NH cải thiện NIM.

Cho nửa cuối năm 2023, dự phóng NIM của CTG có thể đạt mức 3% trong năm nay (duy trì cùng mức sv năm ngoái). CTG vẫn có thể cải thiện NIM trong nửa cuối 2023 khi mức lãi suất tiền gửi của NH đã giảm 0,7 – 1,7 điểm % từ cuối Q2/23 cho các khoản tiền gửi có kỳ hạn dài hơn 6 tháng.

Chất lượng tài sản được kiểm soát tốt nhờ trích lập dự phòng mạnh mẽ

Tại cuối Q2/23, tỷ lệ nợ xấu của CTG đạt 1,27% – giảm nhẹ sv quý trước (1,28%) và ở mức thấp thứ 4 trong số các NH có cùng quy mô. Trong khi đó, tỷ lệ bao nợ xấu của NH đạt 169% – giảm nhẹ từ mức 173% tại cuối Q1/23 nhưng vẫn xếp thứ 2 cao nhất trong ngành.

Ngân hàng đã thực hiện trích lập dự phòng mạnh mẽ trong Q2/23 để chủ động ứng phó trước các diễn biến của nền kinh tế. Chi phí tín dụng của ngân hàng tăng 21 điểm cơ bản lên 1,92%.

CTG tiếp tục duy trì chất lượng tài sản ở mức tốt khi hầu hết các NH đều có sự suy giảm chất lượng tài sản trong khoảng thời gian hiện tại. Tại cuối Q2/23, các khoản nợ được tái cơ cấu theo TT02/23 của CTG đạt ~2.000 tỷ đồng (~0,16% tổng dư nợ).

Duy trì khuyến nghị Khả quan với mức giá mục tiêu cao hơn 38.500đ/cp

Ngân hàng TMCP Công Thương Việt Nam (Vietinbank, mã CTG) vẫn là một trong những cổ phiếu ưa thích nhờ danh mục cho vay đa dạng.

VNDirect giảm chi phí vốn từ 14% xuống 13,5% để phản ánh lãi suất phi rủi ro và phần bù rủi ro thấp hơn nhờ spread của CDS Việt Nam cải thiện sv đầu năm. Do đó, giá mục tiêu tăng thêm 8,1% lên 38.500đ/cp.

Rủi ro giảm giá là chi phí tín dụng lớn hơn dự kiến. Rủi ro tăng giá là NIM cao hơn dự phóng

Cập nhật ngày 25/8/2021: Rồng Việt khuyến nghị MUA cổ phiếu CTG (Vietinbank), giá mục tiêu 42.200 đồng/cp

Trái ngược với mức tăng trưởng ba chữ số trong quý 1, Ngân hàng TMCP Công Thương Việt Nam (Vietinbank, mã CTG) công bố kết quả kinh doanh giảm mạnh hơn dự kiến (-38% YoY) trong quý 2/2021 do chi phí tín dụng tăng cao. Tuy nhiên, lợi nhuận trước thuế 6T2021 vẫn khả quan, đạt 10.850 tỷ đồng (+45% YoY).

Thu nhập lãi thuần tăng +33% YoY trong nửa đầu năm nhờ chi phí huy động cải thiện. Lợi suất tài sản duy trì đà giảm, còn chênh lệch lãi suất cho vay - tiền gửi ổn định là yếu tố hỗ trợ. Biên NIM tăng lên 3,2% trong 6T21 (+6 điểm cơ bản so với nửa sau năm 2020 và +45 điểm cơ bản theo năm). LDR thuần đi ngang còn LDR quy định gần mức giới hạn (84,9%). Biên NIM tăng theo năm đóng góp một nửa mức tăng trưởng thu nhập lãi thuần, trong khi tăng trưởng tài sản sinh lãi và dư nợ cho vay đóng góp phần còn lại.

Cấu trúc bảng cân đối tác động tiêu cực đến hiệu quả thông qua biên NIM do hạn mức tăng trưởng tín dụng thấp trong khi tăng trưởng tài sản vẫn tương đối tích cực. Cùng với sự cạnh tranh và rủi ro từ hoạt động cho vay và áp lực vốn, danh mục tài sản chuyển dịch theo hướng gia tăng trái phiếu, đặc biệt là trái phiếu tổ chức tín dụng khi mà tài sản thanh khoản cao có lợi suất thấp. Mặt khác, cơ cấu huy động cũng dịch chuyển sang liên ngân hàng. Nhìn chung, tỷ trọng cho vay và tiền gửi khách hàng giảm ở cả hai bên bảng cân đối trong khi danh mục đầu tư được tài trợ bởi nguồn vốn liên ngân hàng lãi suất thấp ổn định nhằm duy trì biên lợi nhuận.

Thu nhập dịch vụ thuần tăng trưởng tốt trong 6T21 (+22% YoY), tăng hơn 20% mỗi quý. Thu nhập từ phí (bao gồm bảo lãnh) tăng +27% YoY, trong đó kết quả tốt của mảng bảo lãnh đã thể hiện năng lực cạnh tranh của CTG với mức tăng +53% YoY. Chiếm 39% thu nhập ngoài lãi, mảng thanh toán đóng góp lớn nhất, báo cáo tăng trưởng khả quan (ước tính khoảng +25% YoY). Thị phần tài trợ thương mại tăng 0,9% trong 6T2021 so với năm 2020, và đóng góp đáng kể vào thu nhập mảng thanh toán. Thu thanh toán cũng tăng +27% YoY trong 6T2021, cải thiện đáng kể so với mức tăng +14% YoY trong quý 1. Bancassurance tăng trưởng chậm do thương vụ độc quyền chưa hoàn tất khiến sản phẩm Manulife chưa được bán rộng rãi. Chúng tôi ước tính thị phần bancassurance là 2,2% trong 6T, hạng 15 và đóng góp hơn 700 tỷ đồng thu nhập. Về thu nhập ngoài lãi khác, thu nhập từ thu hồi nợ đã xóa tăng +98% YoY.

Nhìn chung, CTG có kết quả kinh doanh tương đối tốt. Tổng thu nhập hoạt động đạt 27 nghìn tỷ đồng trong 6T2021, tăng trưởng +31% YoY, được hỗ trợ một phần bởi nền so sánh thấp.

Hệ số CIR giảm xuống 29% trong 6T21 chủ yếu do mức tăng tương đối cao hơn của tử số (tổng thu nhập hoạt động). Chi phí dự phòng tăng +28% YoY, trong đó quý 2 chiếm 84%. Việc trích lập dự phòng quý 2 tăng mạnh vốn trực tiếp tác động đến kết quả LNTT (-38% YoY) đã đến từ hoạt động cơ cấu lại nợ của một số khách hàng theo Thông tư 02 và tăng cường trích dự phòng bổ sung theo Thông tư 03. Sự gia tăng đáng kể của nợ nhóm 5 (khoảng 6 nghìn tỷ đồng) là hệ quả của việc cơ cấu lại thời hạn trả nợ, trực tiếp khiến chi phí dự phòng tăng thêm 3 nghìn tỷ đồng. Nếu loại trừ nhóm nợ trên, tỷ lệ nợ xấu hình thành ròng vẫn ở mức thấp là -0,1% thay vì 0,4%.

Chi phí tín dụng chịu áp lực và tăng lên mức đỉnh 5 năm, ở mức 1,1%, với chính sách trích lập dự phòng thận trọng. Tỷ lệ bao phủ nợ xấu (LLR) vốn khá nhạy cảm với nền thấp của mẫu số đã giảm xuống mức 129% trong quý 2 từ 155% trong quý 1.

Áp lực lên thu nhập sẽ được hỗ trợ tạm thời bởi chi phí tín dụng

Do áp lực ở phía lợi suất cho vay, hạn chế trong phân bổ tài sản và lãi suất huy động có kỳ hạn ít biến động, NIM dự kiến không còn là chất xúc tác cho tăng trưởng tổng thu nhập hoạt động trong nửa cuối năm. Nền so sánh cao hơn cũng là một yếu tố. Kỳ vọng NIM sẽ giảm xuống 2,9% trong nửa cuối năm 2021 trong khi NIM nửa cuối năm 2020 ở mức 3,1%. Biên NIM dự phóng năm 2021 vẫn duy trì ở mức 3,1%.

Ngân hàng có ít dư địa để tăng phân bổ cho vay trong nửa cuối năm do hạn mức tín dụng thấp và áp lực xử lý tỷ lệ LDR, vốn sẽ gây áp lực lên biên NIM. Lợi suất thấp đối với tài sản thanh khoản cao dẫn đến cần thiết việc tối ưu hóa nhằm duy trì biên NIM hiệu quả. CTG sẽ giữ tỉ lệ LDR gần mức giới hạn đồng thời kiểm soát tỷ lệ thông qua thị trường liên ngân hàng kết hợp với phát hành trái phiếu dài hạn. Thu nhập lãi thuần được dự báo đạt 20,5 nghìn tỷ đồng (+6% YoY) trong nửa cuối năm, đóng góp vào thu nhập lãi thuần năm 2021 là 42 nghìn tỷ đồng (+18% YoY).

Điều chỉnh tăng 8% thu nhập dịch vụ thuần năm 2021, ở mức 5,2 nghìn tỷ đồng (+21% YoY), chủ yếu nhờ mảng thanh toán. 

Bộ đệm dự phòng đang cải thiện. Chi phí tín dụng dự kiến tăng lên 1,1% trong nửa cuối năm 2021 trước khi giảm nhẹ năm 2022. Trong khi đó, tỷ lệ nợ xấu hình thành ròng sẽ dao động trong giai đoạn cuối năm với sự hỗ trợ từ việc tái phân loại nợ xấu sau thời gian thử thách trong bối cảnh giãn cách xã hội bớt tiêu cực hơn.

Dự báo tỷ lệ nợ xấu hình thành ròng sẽ có xu hướng tăng lên vào năm 2022, khi cân nhắc độ trễ của việc hình thành nợ xấu, nhưng bộ đệm dự phòng sẽ giúp giảm bớt áp lực cho việc trích lập. CTG dự kiến tăng trích lập dự phòng bổ sung cho nợ tái cơ cấu trong nửa cuối năm 2021, vốn có thể tăng sau đợt bùng phát dịch bệnh và do sửa đổi Thông tư 03. Mức trích lập bổ sung hiện tại là hơn 40%, cao hơn yêu cầu tối thiểu cho năm 2021 (30%).

Điều này khiến chi phí dự phòng 6 tháng cuối năm ở mức gần 4 nghìn tỷ đồng, tương đương giảm -36% YoY. Đây là động lực chính cho LNTT 6 tháng cuối năm 2021 vốn dự kiến đạt 13,9 nghìn tỷ đồng (+45% YoY). Từ đó, dự phóng LNTT năm 2021 và 2022 được điều chỉnh giảm nhẹ xuống 24,7 nghìn tỷ đồng (+45% YoY) và 27,9 nghìn tỷ đồng (+13% YoY).

Tác động đến định giá là tương đối nhỏ. Tuy nhiên, ngành ngân hàng nói chung có thể có động lượng thu nhập giảm. Do đó, chúng tôi thay đổi mức chiết khấu của tỷ lệ P/B kỳ vọng đối với bình quân ngành thành phần bù dương do ngân hàng có bộ đệm tốt và động lực tăng trưởng linh hoạt so với toàn ngành vốn đang gặp khó khăn.

Rồng Việt có quan điểm tích cực trong ngắn hạn và duy trì lạc quan trong thận trọng về triển vọng trung và dài hạn do lo ngại về vốn và tốc độ tăng trưởng. Giá mục tiêu được điều chỉnh nhẹ lên 42.200 đồng/cổ phiếu, tương đương suất sinh lợi tiềm năng +29% so với giá đóng cửa ngày 24 tháng 8 và khuyến nghị MUA.