Đánh giá cổ phiếu VIB: chi phí tín dụng cao ăn mòn lợi nhuận, chất lượng tài sản giảm sút

Luận điểm đầu tư

Với sự hỗ trợ của Thông tư 02, tỷ lệ hình thành nợ xấu đã đạt đỉnh trong nửa đầu năm 2023 và tỷ lệ nợ xấu sẽ dao động quanh mức 3% trong thời gian còn lại của năm 2023.

VIB không mấy mặn mà trong việc đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp cũng như cho vay các chủ đầu tư bất động sản. Tuy nhiên, chất lượng tài sản suy giảm do lãi suất cho vay vẫn ở mức cao đã ảnh hưởng đến khả năng thanh toán của khách hàng.

Mặc dù các động thái hỗ trợ từ Chính phủ cho ngành bất động sản sẽ giúp thời gian phục hồi của ngành này ngắn lại so với chu kỳ trước, nhưng chặng đường phục hồi vẫn còn gặp nhiều thách thức ít nhất trong một năm tới.

Ước tính lợi nhuận

Cho năm 2023, ước tính LNTT là 12 nghìn tỷ đồng (tăng 13,4% svck) nhưng chi phí tín dụng ước tính tăng lên mức 1%. NIM sẽ chịu áp lực trong nửa cuối năm 2023 do lãi suất cho vay giảm. Ngoài ra, thu nhập lãi từ tín phiếu kho bạc hỗ trợ NIM trong nửa đầu năm 2023 sẽ không còn trong nửa cuối năm 2023. Do đó, NIM dự kiến sẽ giảm xuống mức 4,9%.

Trong khi đó, phí trả trước từ việc gia hạn hợp đồng bancassurance sẽ giúp NFI tăng trưởng 12% svck. Lợi nhuận trước thuế năm 2024 ước đạt 13,6 nghìn tỷ đồng (tăng 13,5% svck), được hỗ trợ phần lớn từ NII (tăng 15,3% svck) và NFI (tăng 14% svck).

Chất lượng tài sản giảm sút vẫn là mối quan tâm chính, với chi phí dự phòng dự kiến cao hơn (tăng 14% svck lên hơn 2,7 nghìn tỷ đồng). Theo đó, tỷ lệ nợ xấu ước tính là 2,8%, cùng với chi phí tín dụng ổn định ở mức 1,0%.

Quan điểm ngắn hạn

SSI cho rằng doanh thu phí từ hợp đồng bancassurance phần lớn đã được phản ánh vào giá cổ phiếu, theo đó, giá cổ phiếu đã tăng 18,8% trong Q2/2023.

Vì vậy, SSI giữ nguyên khuyến nghị TRUNG LẬP đối với cổ phiếu VIB với giá mục tiêu 1 năm là 22.700 đồng/cổ phiếu.

Rủi ro giảm đối với khuyến nghị: • Tỷ lệ hình thành nợ xấu cao hơn. • Tăng trưởng tín dụng yếu do thị trường bất động sản ảm đạm và nhu cầu tiêu dùng yếu.

Yếu tố hỗ trợ tăng đối với khuyến nghị: • Nhu cầu tín dụng phục hồi. • Thị trường bất động sản dần cải thiện

Cập nhật ngày 6/6/2023: định giá đang thấp so với ngành, giá mục tiêu 27.000đ/cp

Lợi nhuận ròng Q1/23 của VIB tăng 18,2%. Tăng trưởng LN ròng của VIB dự kiến sẽ chậm lại còn 13-18% trong giai đoạn 2023-24.

VIB ghi nhận thu nhập lãi thuần tăng 22,4% svck trong Q1/23, nhờ NIM cải thiện 30 điểm cơ bản và tài sản sinh lời tăng 9,6% svck. VIB đã duy trì NIM ở mức cao cho đến Q1/23 nhờ cho vay cá nhân và thanh khoản dồi dào (chi tiết bên dưới). Tỷ lệ chi phí/thu nhập vẫn trong tầm kiểm soát, đạt 33,4% trong Q1/23 (so với 34,7% trong Q1/22), theo đó LN trước dự phòng tăng 26% svck.

Tuy nhiên, chi phí dự phòng tăng vọt 68,2% svck (dự phòng/LN trước dự phòng là 20% – cao hơn mức trung bình các quý trước – hình 5), khiến tăng trưởng LN ròng Q1/23 chỉ còn 18,2% svck (2.155 tỷ đồng – hoàn thành 23% dự phóng năm 2023).

Một trong số ít các ngân hàng có khả năng giảm thiểu rủi ro NIM thu hẹp

Cho vay DN và tiền gửi cá nhân tăng đang là xu hướng chính trong ngành hiện nay, từ đó gây áp lực lên NIM. Tuy nhiên, các NH có (1) dư nợ cho vay bán lẻ cao và đặc biệt là (2) thanh khoản dồi dào có thể hạn chế rủi ro trong giai đoạn khó khăn này; và VIB là một trong số đó.

VIB vẫn có thể quản lý tốt chi phí vốn nhờ thanh khoản ổn định với (1) tỷ lệ LDR tương đối thấp 71% và (2) cơ cấu vốn huy động đa dạng khi có nguồn vay liên ngân hàng bên cạnh nguồn tiền gửi khách hàng. Ước tính NIM của VIB sẽ chỉ giảm khoảng 6 điểm cơ bản xuống 4,7% trong 2023.

Cần lưu ý đến chất lượng tài sản

Môi trường lãi suất cao đã làm giảm chi tiêu của người tiêu dùng và khả năng trả nợ, từ đó làm giảm nhu cầu vay vốn. Mặt khác, các NH vẫn sẽ thận trọng hơn khi cho nhóm này vay để giảm thiểu nợ xấu trong hoàn cảnh hiện tại.

Là một NH bán lẻ tập trung vào cho vay mua nhà và ô tô (lần lượt chiếm ~50% và 40% cơ cấu cho vay), dư nợ cho vay của VIB đã giảm 1,2% so với đầu năm (+7% svck – hình 6). Chất lượng tài sản cũng vì thế mà suy giảm: tỷ lệ nợ xấu tăng vọt lên 2,6% (so với 1,8% vào cuối 2022) và tỷ lệ LLR giảm xuống 38% (so với 54% vào cuối 2022).

Kỳ vọng mọi thứ sẽ tốt hơn kể từ nửa cuối năm 2023 nhờ (1) hiệu lực của các chính sách hỗ trợ và (2) NHNN đã giảm lãi suất điều hành ba lần, đánh dấu sự đảo ngược trong chính sách tiền tệ nhằm hỗ trợ nền kinh tế.

Duy trì khuyến nghị Khả quan với giá mục tiêu không đổi là 27.000 đ/cp

Giá mục tiêu VNDirect đưa ra dựa trên sự kết hợp với tỷ trọng bằng nhau giữa P/B năm 2023 là 1,5x và phương pháp định giá thu nhập thặng dư (COE: 16,7%, LTG: 3%).

Ước tính LN ròng của VIB sẽ tăng trưởng chậm lại còn 13%/18% svck trong 2023-24 (tăng trưởng kép 2020-22 35%), do áp lực trích lập dự phòng vẫn còn cho dù NIM không đổi.

Hiện tại, định giá của VIB chỉ ở mức 1,17x P/B 2023 (trung bình ngành là 1,2x); thấp hơn mức -1 độ lệch chuẩn P/B trung bình 3 năm.

Rủi ro giảm giá gồm (1) lãi suất giảm chậm hơn dự kiến, (2) nợ xấu tăng cao hơn dự kiến và (3) tác động của các chính sách chậm hơn dự kiến.

Cập nhật ngày 28/8/2021: giá đã chạm ngưỡng dù còn dư địa tăng lợi nhuận

VIB công bố LNTT Q2/2021 đạt 2,1 nghìn tỷ đồng (+19% QoQ/ +68% YoY). Kết quả tăng so với cùng kỳ năm trước phần lớn nhờ vào thu nhập lãi ròng và thu nhập phí cao. LNTT 6T2021 đạt 3,9 nghìn tỷ đồng (+68% YoY).

Tổng tín dụng Q2/2021 đạt 185 nghìn tỷ đồng (+7,6% YTD), so với hạn mức ban đầu của ngân hàng là 8,5%. VIB cho biết, NHNN đã đồng ý tăng hạn mức tín dụng lên thêm 5,6%. Danh mục các khoản cho vay tính đến hết Q2/2021 chủ yếu bao gồm cho vay thế chấp (43%) và cho vay mua xe (26%). Tổng dư nợ tái cơ cấu là 2,5 nghìn tỷ đồng (chiếm 1,3% tổng tín dụng Q2/2021).

Thu nhập lãi ròng Q2/2021 là 2,9 nghìn tỷ đồng (+7% QoQ/ +56% YoY). Thu nhập lãi ròng 6T2021 đạt 5,7 nghìn tỷ đồng (+55% YoY).

Thu nhập phí ròng đạt 764 tỷ đồng trong Q2/2021 (+26% QoQ/ +25% YoY). Thu nhập phí ròng 6T2021 đạt 1,4 nghìn tỷ đồng (+34% YoY), phần lớn là phí từ mảng bancassurance đạt 590 tỷ đồng (+12% YoY) và phí dịch vụ thẻ đạt 316 tỷ đồng (+46% YoY).

Chi phí hoạt động đạt 1,3 nghìn tỷ đồng trong Q2/2021 (-1% QoQ/ +34% YoY). Chi phí hoạt động 6T2021 là 2,7 nghìn tỷ đồng (+33% YoY). Ngân hàng công bố tỷ lệ CIR đạt 37% (-2ppt QoQ/ -5ppt YoY).

Chi phí dự phòng Q2/2021 là 314 tỷ đồng (-6% QoQ/ +18% YoY). Chi phí dự phòng 6T2021 là 648 tỷ đồng (+54% YoY).

Tỷ lệ LLR tăng nhẹ lên 64% (+2ppt QoQ/ +14ppt YoY). Ngân hàng giải thích tỷ lệ LLR tương đối thấp là do tỷ lệ khoản cho vay/giá trị tài sản thế chấp (LTV) thấp, chỉ ở mức 40% (-1ppt QoQ/ +4ppt YoY) và dư nợ cho vay có thế chấp chiếm tỷ trọng lớn (92% tổng dư nợ) với giá trị thế chấp cao.

Ngân hàng công bố tỷ lệ NPL đạt 1,32% (-4bp QoQ/ -64bp YoY). 

Đánh giá tiềm năng cổ phiếu VIB

VIB vẫn còn nhiều dư địa để gia tăng lợi nhuận, với tỷ lệ LDR tương đối thấp (73%, so với ngưỡng giới hạn của NHNN là 85%) và tỷ lệ nguồn vốn ngắn hạn được sử dụng cho vay trung và dài hạn thấp (33%, so với ngưỡng giới hạn của NHNN là 40%).

Tỷ lệ NIM nằm trong top đầu ngành mặc dù VIB không sở hữu công ty tài chính tiêu dùng không có tài sản đảm bảo. Tỷ lệ ROE cao nhất ngành và CTCK Yuanta tin rằng ngân hàng sẽ có thể duy trì mức ROE cao nhờ vào chiến lược tập trung vào các khoản cho vay có biên lợi nhuận cao (như cho vay mua xe và cho vay thế chấp) và tăng trưởng thu nhập phí vững chắc.

Tuy nhiên, tỷ lệ bao phủ nợ xấu thuộc nhóm thấp nhất trong ngành. Tỷ lệ LTV thấp và tài sản thế chấp là những nền tảng vững chắc giúp hạn chế rủi ro. Nhưng theo kinh nghiệm trên thực tế cho thấy, giá trị tài sản thế chấp đối với các khoản cho vay mua xe có thể thay đổi nhanh.

Theo CTCK Yuanta, VIB đang giao dịch tương ứng với P/B 2021E là 2,4x, so với trung vị ngành là 1,8x. Mức định giá này có vẻ hợp lý do các bên (Bloomberg) kỳ vọng ROE 2021E của VIB sẽ đạt 29%, so với trung vị ngành là 20%.