Kết quả kinh doanh năm 2020 không thực sự tích cực do hoạt động kinh doanh của công ty bị ảnh hưởng tiêu cực bởi dịch Covid-19, làm giảm nhu cầu ắc quy.
Trong bối cảnh nguồn cầu thấp, công ty đã phải tăng chiết khấu thương mại và các hoạt động quảng cáo, làm tăng chi phí khiến lợi nhuận sụt giảm.
Trong các năm tới, hiệu quả kinh doanh của công ty dự kiến tăng trưởng chậm do (1) các nhà máy hiện hữu đã hoạt động ở mức công suất xấp xỉ 100%. (2) Từ năm 2024, nhà máy mới (An Phước) đi vào hoạt động, tuy nhiên sẽ không hoạt động ở mức công suất tối đa mà sẽ sản xuất theo nhu cầu của thị trường.
Với khả năng tăng trưởng không cao ở giai đoạn 2021-2025, chúng tôi chỉ điều chỉnh giá PAC từ mức 26.900 đồng/cổ phiếu lên 29.200 đồng/cổ phiếu khi thị trường pin và ắc quy phục hồi khi dịch bệnh phần nào được kiểm soát tốt hơn trong năm 2021.
Với mức cổ tức tiền mặt kỳ vọng 1.500 đồng/cổ phiếu trong 12 tháng tới, tổng mức sinh lời là -11%. Chúng tôi đưa ra khuyến nghị GIẢM TỶ TRỌNG đối với cổ phiếu này.
Kết quả kinh doanh Q4-2020: sụt giảm do nhiều áp lực
Tổng doanh thu Q4-2020 đạt 816 tỷ đồng, giảm 9,4% YoY. Doanh thu giảm do (1) cạnh tranh gay gắt từ đối thủ chính là GS ở kênh thay thế và (2) nhu cầu ở kênh lắp ráp cũng giảm khi trong quý 4, lượng ô tô lắp ráp giảm 15% yoy (còn 88.300 chiếc) và lượng xe máy lắp ráp giảm 36% yoy (còn 932.400 chiếc). Trong bối cảnh nguồn cầu thấp, công ty đã nâng mức chiết khấu thương mại từ mức 9,4% lên 12,8% để thúc đẩy hoạt động bán hàng của các đại lý phân phối, khiến doanh thu thuần chỉ đạt 711 tỷ đồng, giảm 11,9% yoy. Tuy vậy, giá chì giảm 6,8% yoy đã giúp biên LNG tăng từ 12,6% lên 19,5%. Lợi nhuận gộp tăng 23,5% yoy, lên 138 tỷ đồng.
Việc tăng cường quảng cáo, tổ chức hội nghị để cạnh tranh thị phần đã khiến chi phí bán hàng tăng 57% yoy, lên 69 tỷ đồng. Đồng thời, chi phí quản lý cũng tăng 22% yoy, lên 15 tỷ đồng. Như vậy, lợi nhuận hoạt động kinh doanh Q4-2020 ở mức tương đương cùng kỳ năm trước, tuy nhiên LNST giảm 19,9% yoy (xuống 45 tỷ đồng) do trong Q4-2019 công ty ghi nhận doanh thu khác 25 tỷ đồng tiền đền bù bảo hiểm cho sự cố cháy nhà máy Đồng Nai 2.
Cả năm 2020, công ty ghi nhận 2.954 tỷ đồng doanh thu (giảm 3,8% yoy) và 149 tỷ đồng LNST (giảm 13,4% yoy). KQKD sụt giảm chủ yếu do (1) Covid-19 khiến hoạt động đi lại của người dân trong và ngoài nước bị hạn chế khiến nhu cầu ắc quy thay thế sụt giảm. Đồng thời, hoạt động lắp ráp ô tô và xe máy suy giảm cũng tác động tiêu cực lên lượng ắc quy được tiêu thụ. (2) Hoạt động kinh doanh không thực sự thuận lợi khi nhu cầu sụt giảm buộc công ty phải tăng chiết khấu bán hàng để kích cầu cũng như tăng cường các hoạt động quảng cáo, sự kiện để tăng khả năng cạnh tranh nên chi phí bán hàng tăng lên, làm giảm lợi nhuận.
Dự phóng năm 2021
Hoạt động đi lại của người dân không còn bị hạn chế nhiều như năm 2020 nên dự kiến nhu cầu ắc quy sẽ hồi phục, giúp cải thiện doanh số bán hàng của Pinaco (DTT ước đạt 3.193 tỷ đồng, +8,1% yoy). Tuy nhiên, do (1) giá nguyên vật liệu chính là chì được Worldbank dự báo tăng 1,7% yoy và (2) mức chiết khấu thương mại khó có thể giảm nhiều trong bối cảnh cạnh tranh ngành đang cao.
Vậy nên, biên LNG sẽ giảm từ 15,2% xuống 14,9% và lợi nhuận gộp đạt 477 tỷ đồng (+6,4% yoy). Các hoạt động quảng cáo, tổ chức sự kiện sẽ được duy trì để quảng bá thương hiệu nên chi phí bán hàng sẽ tăng lên 212 tỷ đồng (+8% yoy) và việc vay vốn để xây dựng nhà máy An Phước cũng khiến chi phí lãi vay tăng so với cùng kỳ 7,5% (lên 74 tỷ đồng). LNTT ước đạt 201 tỷ đồng, tăng 6% yoy.
Dự án xây dựng nhà máy An Phước
Nhà máy An Phước được xây dựng ở KCN An Phước, được xem như phương án thay thế trong trường hợp công ty buộc phải di dời nhà máy Đồng Nai 1 ra khỏi KCN Đồng Nai theo chủ trương của UBND tỉnh Đồng Nai. Nhà máy An Phước khi hoàn thiện (dự kiến năm 2026) sẽ tạo động lực tăng trưởng lớn cho công ty khi tổng công suất sẽ cao hơn nhiều so với hiện tại:
- Trường hợp phải di dời nhà máy Đồng Nai 1: PAC sẽ có 2 nhà máy ắc quy và tổng công suất vào khoảng 3,9 triệu kWh/năm (gấp 1,7 lần công suất hiện tại).
- Trường hợp không phải di dời nhà máy Đồng Nai 1: PAC sẽ có 3 nhà máy ắc quy và tổng công suất sẽ vào khoảng 5 triệu kWh/năm (gấp 2,2 lần công suất hiện tại).
Tóm lại, do (1) hiện các nhà máy hiện hữu của PAC đều đang hoạt động ở công suất tối đa, trong khi nhà máy mới ở KCN AN Phước chỉ đưa vào sản xuất từ đầu năm 2024 nên sản lượng sẽ khó tăng trưởng trong giai đoạn 2021-2023. (2) Chi phí lãi vay sẽ tăng lên khi công ty vay vốn để xây dựng nhà máy An Phước, điều này phần nào làm giảm lợi nhuận của công ty.
Do đó, chúng tôi cho rằng doanh thu và lợi nhuận của PAC sẽ tăng trưởng chậm trong giai đoạn 2021-2023. Vậy nên, thời điểm hiện tại không phải là thời điểm tốt để đầu tư vào cổ phiếu Pinaco.
SSI & VNDirect & Agriseco
BSC & VCBS
