Định giá cổ phiếu AAA (Nhựa An Phát Xanh): đang có mức giá hấp dẫn và triển vọng kinh doanh khả quan

FPTS cập nhật định giá Công ty Cổ phần Nhựa An Phát Xanh (HSX:AAA) bằng phương pháp chiết khấu dòng tiền FCFE và FCFF với tỷ trọng 50:50. Giá mục tiêu của AAA được xác định là 14.150 VNĐ/cp, khuyến nghị MUA cổ phiếu AAA dựa vào việc cổ phiếu đang được chiết khấu ở mức giá tương đối hấp dẫn và triển vọng kinh doanh khả quan.

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

 KQKD mảng sản xuất bao bì (~54% LNG 2023) kỳ vọng tích cực trong năm 2024F. Dự phóng doanh thu mảng bao bì năm 2024F đạt 4.429 tỷ VNĐ (+12,1% YoY) cùng BLNG đạt 17,9%, cải thiện 2,6 đpt YoY dựa trên:

 Sản lượng tiêu thụ bao bì năm 2024F tăng ~4,7% YoY nhờ nhu cầu đang dần hồi phục.

 Giá bán trung bình sau quy đổi về VNĐ cải thiện ~7,1% YoY nhờ (1) hưởng lợi từ tỷ giá USD/VND tăng khi hầu hết sản phẩm của AAA được xuất khẩu và (2) giá CIF tăng chủ yếu vì giá cước vận chuyển tăng.

 Khu công nghiệp An Phát 1 được lấp đầy nhanh chóng, dự kiến đem về thêm ~1.000 tỷ VNĐ trong năm 2024. KCN An Phát 1 với diện tích đất thương phẩm 130 ha đã bắt đầu được nghiệm thu và bàn giao cho khách hàng từ 2H2023. Đến nay, KCN đã nhanh chóng lấp đầy tối đa, đem về ~1.700 tỷ VNĐ doanh thu chưa thực hiện. Doanh nghiệp dự kiến sẽ thu toàn bộ phần còn lại trong năm 2024 và ghi nhận nợ phải trả tăng thêm ~1.000 tỷ VNĐ (~9% tổng tài sản Q1/2024).

 Mảng kinh doanh mới – Sàn vật liệu xây dựng dự kiến đi vào hoạt động Q1/2025 có tiềm năng tăng trưởng cao. AAA đang có kế hoạch mở rộng sản xuất thêm dòng sản phẩm mới là sàn nhựa vật liệu xây dựng, cụ thể là sàn SPC và LVT.

Dự án có tính khả thi cao nhờ (1) sản phẩm có dư địa tăng trưởng lớn khi có nhiều ưu thế so với ván sàn truyền thống và (2) AAA có khả năng tận dụng được nguồn lực có sẵn từ doanh nghiệp chung tập đoàn đang kinh doanh dòng sản phẩm tương tự. Dự phóng mảng này sẽ đóng góp 4% LNG hợp nhất năm 2025F và tăng lên mức 10% năm 2028F.

Thành viên cập nhật ngày 15/7/2023: bắt đầu khai thác Khu công nghiệp An Phát 1, giá mục tiêu 12.750 đồng/cp

FPTS tiến hành định giá lần đầu Công ty Cổ phần Nhựa An Phát Xanh (mã AAA) bằng phương pháp chiết khấu dòng tiền FCFE và FCFF với tỷ trọng 50:50.

Giá mục tiêu của AAA được xác định là 12.750 VNĐ/cp và đưa ra khuyến nghị THEO DÕI. FPTS cho rằng nhà đầu tư có thể mua cổ phiếu AAA ở giá 10.200 VNĐ/cp,

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

• Kỳ vọng lợi nhuận ngắn hạn khả quan nhờ bắt đầu khai thác Khu công nghiệp An Phát 1 từ Q3/2023. Kỳ vọng KCN An Phát 1 với diện tích đất thương phẩm 130 ha sẽ đạt tỷ lệ lấp đầy 25% trong năm 2023F và 100% vào cuối 2028F nhờ vị trí địa lý thuận lợi và quỹ đất lớn trong bối cảnh nguồn cung khan hiếm. Tương ứng, dự phóng lợi nhuận gộp từ KCN AN Phát 1 năm 2023F đạt 220 tỷ VNĐ, đóng góp 17,6% tổng lợi nhuận gộp AAA.

Mảng Bất động sản khu công nghiệp

AAA hiện sở hữu 2 KCN là KCN Kỹ thuật cao An Phát (gọi tắt là KCN An Phát) và KCN Kỹ thuật cao An Phát 1 (gọi tắt là KCN An Phát 1), với chủ đầu tư là 2 công ty con lần lượt là CTCP Khu công nghiệp Kỹ thuật cao An Phát (AAA sở hữu 92%) và CTCP Khu công nghiệp Kỹ thuật cao An Phát 1 (AAA sở hữu 46,92%). Trong đó, KCN An Phát được đưa vào khai thác từ năm 2019, hiện đã đạt tỷ lệ lấp đầy 100%. KCN An Phát 1 dự kiến được đưa vào khai thác vào Q3/2023, kỳ vọng là động lực tăng trưởng chính của AAA trong thời gian tới. 

AAA tham gia vào lĩnh vực BĐS KCN khi công ty con là CTCP Khu công nghiệp Kỹ thuật cao An Phát (tỷ lệ sở hữu 92,02%) mua lại KCN Việt Hòa – Kenmark qua đấu giá bởi BIDV vào T04/2018. Tài sản đấu giá gồm quyền sử dụng đất và toàn bộ tài sản gắn liền trên đất trong KCN, đã được mua lại với giá 756,45 tỷ VNĐ. Tổng vốn đầu tư ban đầu là 98,4 triệu USD, chủ đầu tư trước đây – Công ty Kenmark đã giải ngân khoảng 50% và hoàn thành hạ tầng kỹ thuật, trạm xử lý nước thải và 13 nhà xưởng rộng 11,4 ha. Sau khi tiến hành sửa chữa và bảo dưỡng hạ tầng, xây dựng tăng diện tích nhà xưởng lên 15 ha, AAA đưa vào khai thác KCN từ năm 2019.

Hoạt động kinh doanh chính của KCN Kỹ thuật cao An Phát bao gồm: cho thuê, bán nhà xưởng xây sẵn hoặc xây theo yêu cầu, cho thuê đất công nghiệp, cho thuê, bán đất dịch vụ, cung cấp các dịch vụ, tiện ích hạ tầng khu công nghiệp.

Doanh thu KCN An Phát đến từ 3 mảng chính bao gồm (1) bán nhà xưởng xây sẵn; (2) cho thuê đất dài hạn và (3) cho thuê nhà xưởng. Tính đến cuối năm 2022, KCN Kỹ thuật cao An Phát đã được lấp đầy 100% và AAA đã hoàn tất ghi nhận doanh thu một lần đến từ việc bán nhà xưởng và cho thuê đất dài hạn. Trong khoảng thời gian 31 năm còn lại của dự án, ước tính doanh thu phân bổ hàng năm ổn định đạt ~100 tỷ VNĐ/năm đến từ việc cho thuê nhà xưởng.

• Tăng trưởng mảng bao bì màng mỏng truyền thống chậm lại vì thị trường bão hòa. Bao bì màng mỏng truyền thống là mảng kinh doanh cốt lõi, chiếm ~48% lợi nhuận gộp của AAA năm 2022. Nhu cầu tại các thị trường xuất khẩu trọng điểm như EU, Nhật Bản và Mỹ đều đã dần bão hòa. Qua đó, dự phóng tăng trưởng sản lượng giai đoạn 2023-2027F đạt CAGR=2,7%/năm với động lực chính đến từ xu hướng nhập khẩu của Mỹ chuyển dịch từ Trung Quốc sang các quốc gia Đông Nam Á.

• Triển vọng mở rộng biên lợi nhuận trong dài hạn nhờ mảng bao bì công nghiệp và phân hủy sinh học. Bao bì công nghiệp và bao bì phân hủy sinh học (chiếm lần lượt 7,0% và 5,5% trong tổng sản lượng bao bì) có biên lợi nhuận gộp cao hơn bao bì truyền thống lần lượt ~10% và 5%.

Bao bì công nghiệp là sản phẩm mới và đang trong quá trình mở rộng thị trường xuất khẩu, trong khi bao bì phân hủy sinh học có tiềm năng tích cực trong dài hạn nhờ xu hướng sử dụng sản phẩm thân thiện với môi trường. Đóng góp từ 2 mảng bao bì này gia tăng sẽ thúc đẩy biên lợi nhuận gộp của AAA cải thiện.

YẾU TỐ CẦN THEO DÕI

• Biến động giá nguyên liệu đầu vào. Giá hạt nhựa ảnh hưởng tới giá bán của tất cả các sản phẩm nhựa (bao gồm mảng bao bì, phụ gia, thương mại hạt nhựa), đặc biệt còn ảnh hưởng trực tiếp tới biên lợi nhuận mảng thương mại. Giá các loại hạt nhựa dự kiến sẽ tiếp tục neo ở vùng thấp trong 2H2023, kỳ vọng giảm ~2%-5% so với trung bình 1H2023, đây là yếu tố cần theo dõi thêm. • Tiến độ Khu công nghiệp An Phát 1 • Tiến độ nhà máy PBAT • Tiến độ nhà máy số 8