Phân tích cổ phiếu DRC (Cao su Đà Nẵng): Công suất gia tăng, tiềm năng bứt phá

 

Triển vọng 2024 tích cực nhờ nâng công suất nhà máy Radial giai đoạn 3

Tháng 12.2023, nhà máy radial giai đoạn 3 của DRC đã chính thức đi vào hoạt động với công suất công suất thiết kế 400.000 chiếc/năm, nâng tổng công suất nhà máy lên 67% so với mức 600.000 chiếc/năm của hai giai đoạn đầu.

Nhà máy mới đi vào hoạt động sẽ hỗ trợ DRC trong việc tăng sản lượng và cải thiện biên lợi nhuận đối với sản phẩm Radial

Tăng trưởng sản lượng

Thị trường tiêu thụ đã có nhiều chuyển biến tích cực từ nửa sau 2023 đối với nhu cầu săm lốp xe. Theo CoxAutomotive, năm 2024 cũng được dự báo là năm trở lại của nguồn cung xe tại thị trường Mỹ sau giai đoạn gián đoạn chuỗi cung ứng năm 2020-2022. Sản lượng xe mới tại Mỹ kì vọng trở về mức trước dịch, đạt khoảng 3 triệu xe trong năm 2024F, gấp 3 lần so với thời điểm thiếu chip trầm trọng nhất.

Ngoài ra, tăng trưởng qoq từ chỉ số sản xuất công nghiệp ngành xe tải và doanh số bán xe tải nặng (heavy truck) tại Mỹ trong 2 quý gần đây, cho thấy sự cải thiện tích cực từ cả phía cung và cầu vận tải tại thị trường này. Điều này mở ra cơ hội phục hồi cho nhu cầu săm lốp xe nhập khẩu, cụ thể là các đối tác như DRC.

Do đó sau khi nhà máy mới đi vào hoạt động, sản lượng lốp Radial năm 2024F của DRC sẽ đạt 920.000 chiếc (+28% so với năm 2023) do việc vận hành toàn bộ nhà máy dự kiến sẽ bắt đầu từ Q2.2024, và nhu cầu đơn hàng đến hết Q4.2023 đã có sự tích cực trở lại.

Trong năm 2025 – 2026F, công suất hoạt động sẽ tăng lên, kì vọng đạt lần lượt 1,05 triệu và 1,17 triệu lốp, tương đương với 100% và 117% công suất thiết kế. Phần lớn khối lượng tăng thêm sẽ được bán sang thị trường Mỹ.

Mỹ là nước xuất khẩu lốp radial lớn thứ hai của DRC và đã có sự mở rộng đáng kể về những quý gần đây (sản lượng lốp tiêu thụ/tháng tăng từ 10.000 chiếc trong tháng 1.2023 lên 16.000 chiếc trong tháng 10.2023).

Bên cạnh đó, tiềm năng gia tăng thị phần xất khẩu nhờ thuế chống bán phá giá Mỹ áp dụng đổi với sản phẩm Thái Lan. Trong tháng 10.2023, Bộ Thương mại Hoa Kì đã khởi xướng cuộc điều tra bán phá giá đối với việc nhập khẩu lốp xe tải và xe buýt (TBR) của Thái Lan với biên độ bán phá giá là 48%.

Thái Lan là nước xuất khẩu TBR lớn nhất sang Mỹ với thị phần khoảng 40%. Xuất khẩu TBR từ nước này sang Mỹ đã tăng 5,0 lần trong giai đoạn FY16-22, sau khi các nhà cung cấp Trung Quốc chuyển hoạt động sản xuất sang các nước ASEAN (chủ yếu là sang Thái Lan và một số sang Việt Nam và Campuchia) để tránh thuế chống trợ cấp mà Mỹ áp đặt lên TBR có nguồn gốc từ Trung Quốc.

Việt Nam hiện là nước xuất khẩu TBR lớn thứ 4 sang Mỹ với thị phần 11% (trong FY22), theo sau Thái Lan, Nhật Bản và Canada. Hiện tại, Việt Nam TBR không phải chịu bất kỳ mức thuế nào khi bán sang Mỹ. Quyết định cuối cùng sẽ được đưa ra vào ngày 24/6. Nếu cuộc điều tra mang lại kết quả tích cực, Việt Nam có thể là quốc gia trực tiếp được hưởng lợi từ quyết định này.

Tác động của việc này trong trường hợp tích cực sẽ được phản ánh vào kết quả kinh doanh của DRC từ Quý 3.2024 do trong ngắn hạn, khách hàng Mỹ sẽ nhập lượng lớn lốp TBR của Thái Lan để hưởng lợi từ giá bán thấp. Ngoài ra, suất đầu nhà máy mới thấp cũng hỗ trợ DRC cải thiện biên lợi nhuận cho sản phẩm Radial.

Và gia tăng đơn hàng mạnh mẽ đối với sản phẩm lốp PCR DRC đã cho ra mắt sản phẩm lốp PCR mới từ năm 2018, tuy nhiên sản lượng hàng năm rất thấp dao động khoảng 3000-4000 sản phẩm/ năm.

Trong các quý gần đây, sản lượng PCR bán ra có tăng trưởng mạnh mẽ từ mức 763 chiếc trong Q1 lên 23.630 chiếc trong Q3.2023, sản lượng ước tính trong Q4 khoảng 120.000 – 150.000 chiếc nhờ doanh nghiệp tìm kiếm được khách hàng mới tại Brazil.

Theo chia sẻ từ BLĐ, doanh nghiệp dự kiến sẽ đầu tư thêm máy móc để sản xuất lốp PCR trong Q1.2024, với công suất lắp đặt khoảng 1 triệu lốp/năm. Suất đầu tư dự kiến sẽ không đáng kể do công ty có thể tận dụng nhà máy có sẵn từ dây chuyền Radial. Đây là sản phẩm thuộc phân khúc xe tải nhẹ và xe con, quy mô thị trường tại gấp khoảng 6 lần xe tải tãi Mỹ và 5 lần tại Việt Nam.

Hiện nay, lốp PCR đang trong giai đoạn thử nghiệm thị trường, tuy nhiên bước đầu khảo sát nhu cầu khả quan tại Ấn Độ, Brazil, sắp tới DRC sẽ triển khai bán vào thị trường nội địa. Với sản lượng bán khoảng 40.000 – 50.000 lốp/tháng vào thời điểm cuối 2023, sản lượng PCR của DRC bán ra thị trường có thể đạt lần lượt 500.000 - 600.000 lốp (+ 167% /25% yoy) trong FY24 – FY25

Xu hướng hồi phục biên lợi nhuận dự kiến sẽ tiếp tục trong năm 2024

Xu hướng cải thiện biên LNG từ Q2, Q3 sẽ tiếp tục trong Q4 năm 2023 nhờ diễn biến giảm tiếp tục của giá than đen, cao su tổng hợp và hóa chất đi cùng với việc giảm giá dầu.

Trong năm 2024, biên LNG nhìn chung sẽ phục hồi nhiều hơn từ mức 13.2% trong FY23 lên 14.5% trong 2024 nhờ:

(1) Giá các NVL còn lại như than đen, hóa chất vẫn sẽ giảm nhẹ 5-8% trong 2024 theo EIA (dựa trên triển vọng giá dầu) dù giá cao su tự nhiên có thể tăng trở lại khi Trung Quốc khôi phục phục hồi kinh tế giúp giá thành sản xuất duy trì ở mức thấp.

(2) Nhà máy mới đi vào hoạt động với suất đầu tư thấp hơn 50% so với 2 giai đoạn trước giúp DRC tăng biên gộp khi công suất hoạt động tối đa. Theo cuộc thảo luận gần đây của chúng tôi với BLĐ, chi phí CAPEX cho nhà máy mới ước tính khoảng 500 tỷ đồng, giảm 400 tỷ so với kế hoạch 900 tỷ đồng trước đó. Đây là mức chi phí đầu tư thấp hơn nhiều so với hai giai đoạn 1 và 2 (tiết kiệm khoảng 1600 tỷ đồng).

Với thời gian khấu hao 10 năm, ước tính mỗi năm DRC sẽ tiết kiệm được khoảng 160 tỷ đồng so với cùng một công suất sản xuất. Giả định nhà máy Radial giai đoạn 3 mất 2 năm để hoạt động tối đa công suất, như vậy biên lợi nhuận gộp của sản phẩm Radial có thể tăng thêm 2-3% so với mức trung bình 16% khi hai giai đoạn đầu hoạt động hết công suất.

(3) Sau quá trình giảm giá bán mạnh trong 2023 để kích cầu, doanh nghiệp dự kiến sẽ tăng giá bán các sản phẩm (Radial, săm, lốp xe) từ 5-8% trong FY24 khi nhu cầu trở lại tốt hơn, đồng thời cũng để bảo vệ biên lợi nhuận trong kịch bản nguyên vật liệu đầu vào tăng giá.

Dự kiến giá bán bình quân sẽ tăng từ Q2.2024 khi đơn hàng tại các thị trường ổn định và công suất nhà máy được cải thiện. (4) Sản phẩm lốp PCR sau giai đoạn thử nghiệm sẽ có biên LNG tốt hơn trong 2024. Trong Q2, Q3 năm 2023, DRC hiện đang bán lỗ với dòng sản phẩm này do các yêu cầu điều chỉnh về khối lượng, kích thước lốp theo nhu cầu khách hàng tại Brazil.

Điều này sẽ kết thúc trong Q1.2024 khi DRC hoàn thiện model sản phẩm và điều chỉnh lại mức giá theo chi phí giá vốn thực tế

Định giá DRC

MUA với giá mục tiêu đạt 33.800 đồng/cp Chúng tôi dự báo 2024-2025 sẽ là giai đoạn tăng trưởng mạnh mẽ của DRC nhờ nhà máy Radial giai đoạn 3 đi vào hoạt động (+67% công suất) và triển vọng tích cực về đơn hàng mới đối với sản phẩm lốp PCR. Điều này phù hợp với bối cảnh chung khi nhu cầu đối với sản phẩm săm lốp đã có sự cải thiện tích cực từ Q3.2023, đặc biệt tại các thị trường xuất khẩu Brazil và Mỹ.

Biên lợi nhuận cũng sẽ có cải thiện tích cực khi suất đầu tư của dây chuyền mới thấp hơn 50% so với trước đây, cùng với xu hướng giảm của nguyên vật liệu đầu vào và khả năng điều chỉnh giá bán linh hoạt của doanh nghiệp.

Dự phóng DTT và LNST của DRC năm 2024 lần lượt đạt 5.710 tỷ (+25% yoy) và 323 tỷ (+ 43.8% yoy); EPS 2024F dự kiến đạt 2.721 đồng/cổ phiếu.

Sử dụng phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền và so sánh tương đối P/E, VCBS ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu DRC là 33.500 đồng/CP, khuyến nghị MUA.

Rủi ro • Giá NVL đầu vào biến động vượt ngoài kì vọng dẫn tới giá thành sản xuất cao • Nhu cầu đối với sản phẩm săm lốp xe phục hồi chậm tại các thị trường nội địa và xuất khẩu

Cập nhật ngày 23/11/2021: Định giá hấp dẫn sau khi điều chỉnh

Công ty Chứng khoán Bảo Việt (BVSC) nâng khuyến nghị lên OUTPERFORM và TP lên 40.439 đồng/cp (Upside: 21,6%) BVSC tăng giá mục tiêu (TP) theo Phương pháp DCF lên 40.439 đồng/cổ phiếu (Upside: 21,6%).

Việc tăng chủ yếu là do: (1) chuyển định giá đến cuối năm 2022; và (2) điều chỉnh tăng dự báo KQKD sau đợt tăng giá bán gần đây và thương mại hóa các sản phẩm cao cấp của DRC.

Công ty Chứng khoán Bảo Việt (BVSC) ưa thích DRC với vị thế doanh nghiệp săm lốp đầu ngành, nền tảng cơ bản tốt, triển vọng sáng sủa hơn trong ngắn hạn. Trong khi đó, DRC duy trì là cơ hội đầu tư dài hạn hấp dẫn với định giá hiện tại hấp dẫn, và việc Nhà máy sản xuất lốp radial Giai đoạn 3 đi vào hoạt động và giá nguyên liệu đầu vào đang hạ nhiệt sau khi tăng nóng trong một năm vừa qua.

Cập nhật tiến triển kinh doanh

Gần đây, chúng tôi đã liên hệ với Ban lãnh đạo của DRC để cập nhật tiến triển kinh doanh của Công ty hậu giãn cách xã hội và triển vọng tương lai. Điểm nổi bật chính: Tháng 10: Doanh thu đang phục hồi rõ nét hậu giãn cách xã hội…

Theo DRC, doanh thu Tháng 10 của Công ty phục hồi rõ ràng lên trên 400 tỷ, cao hơn khoảng 30% so với mức Tháng 9 là 310 tỷ. Trong đó, xuất khẩu duy trì ở mức tốt là 9-10 triệu USD. Điều đó cho thấy, phục hồi doanh thu Tháng 10 chủ yếu nhờ doanh thu nội địa cải thiện mạnh mẽ, mà BVSC cho là do: (1) Nhu cầu dồn nén sau một thời gian dài giãn cách; và (2) Các chiến dịch khuyến mại kích cầu của Công ty.

Về mặt hoạt động, các nhà máy sản xuất săm lốp xe máy, xe đạp trở lại hoạt động bình thường sau khi đóng cửa trong thời gian giãn cách xã hội.

… và nhiều động lực hỗ trợ triển vọng phục hồi Quý 4/2021

Kỳ vọng KQKD của DRC sẽ phục hồi rõ nét trong Quý 4/2021, chủ yếu được hỗ trợ bởi: (1) Nhu cầu phục hồi rõ ràng từ cả thị trường nội địa và xuất khẩu; (2) Giá bán tăng gần đây; và (3) hàng tồn kho giá rẻ của một số NVL chính, mua trong Quý 3/2021, sẽ giúp cải thiện BLN.

Kỳ vọng sản lượng tiêu thụ tại thị trường nội địa và xuất khẩu sẽ phục hồi rõ ràng hơn vào những tháng cuối năm - Mùa cao điểm của thị trường; thị trường nội địa được hỗ trợ thêm bởi: (1) tác động lan tỏa của việc Chính phủ gần đây đã cắt giảm 50% phí trước bạ đối với ô tô lắp ráp trong nước, có hiệu lực từ ngày 15/11/2021 đến ngày 15/05/2022; và (2) tăng tốc đầu tư công. Trong khi đó, đóng góp lớn hơn từ nội địa sẽ giúp ổn định chi phí hoạt động, vì xuất khẩu đang chịu lạm phát chi phí vận chuyển.

Theo Ban lãnh đạo, DRC đã có đợt tăng giá bán lần thứ ba, 5,0% đối với tất cả các sản phẩm kể từ giữa Tháng 11, nhằm giải quyết tình trạng lạm phát chi phí nguyên vật liệu đầu vào gần đây. Mặc dù việc tăng giá bán chắc chắn hỗ trợ lợi nhuận, nhưng nó cho thấy dấu hiệu Công ty đang cải thiện khả năng “pricing”, nhờ vào sự phát triển sản phẩm hiệu quả của Công ty hướng đến phân khúc cao cấp và phân khúc ngách.

Hàng tồn kho chi phí thấp hỗ trợ mạnh mẽ triển vọng phục hồi Quý 4

Theo quan sát của chúng tôi, DRC đã tích cực tích trữ một số nguyên liệu đầu vào chính với giá thuận lợi trong Quý 3/2021, có xu hướng giảm 5-10% so với Quý 2/2021. Hàng tồn kho chi phí thấp có lợi cho BLN Quý 4/2021; Việc tăng giá bán gần đây không chỉ củng cố BLN Quý 4/2021 mà còn bảo vệ BLN trong các quý sắp tới, khi tác động của việc tăng giá sẽ rõ ràng hơn, theo quan điểm của chúng tôi.

Triển vọng tích cực duy trì…

Triển vọng 2022-23: BVSC đưa ra dự báo KQKD năm 2022 cho DRC: Doanh thu thuần đạt 5.033,9 tỷ (+18,2% YoY) và LNTT đạt 505,0 tỷ (+31,6% YoY). Cho năm 2023, BVSC lần đầu đưa ra dự báo doanh thu thuần và LNTT lần lượt là 5.225,2 tỷ (+3,8% YoY) và 311,0 tỷ (+5,1% YoY).

Các giả định chính: • Phát triển sản phẩm giúp tăng trưởng doanh thu bền vững hơn: BVSC kỳ vọng nhu cầu lốp bias của DRC duy trì ổn định nhờ: (1) cung - cầu thuận lợi; (2) sự thâm nhập hiệu quả của DRC vào các phân khúc ngách, được các đối tác xuất khẩu ưa chuộng; (3) tăng cường đầu tư công tại Việt Nam thúc tiêu thụ nội địa.

Đối với lốp radial, DRC sẽ tiếp tục hưởng lợi từ: (1) thuế chống bán phá giá áp dụng đối với các sản phẩm của Trung Quốc tại các thị trường xuất khẩu chính của Công ty và (2) nỗ lực phát triển sản phẩm mạnh mẽ của mình

Kỳ vọng BLN gộp năm 2022-23 sẽ tăng lên 18,2-18,4% so với 16,4-17,8% năm 2020-21F, chủ yếu do: (1) giá bán bình quân cải thiện khi thâm nhập vào các sản phẩm cao cấp hơn; (2) gia tăng hiệu quả kinh tế theo quy mô; và (3) giá nguyên liệu đầu vào bình ổn trở lại hơn từ nửa cuối năm 2022.

Chi phí hoạt động (opex): BVSC dự báo opex/ doanh thu sẽ cải thiện xuống mức 8,0% năm 2022 và 7,4% năm 2023 kỳ vọng chi phí vận chuyển bình ổn trở lại.

Giai đoạn 3 đi vào hoạt động củng cố triển vọng dài hạn: BVSC kỳ vọng Nhà máy lốp radial GĐ 3 của DRC đi vào hoạt động vào Quý 2/2024, nâng tổng công suất lên 1,0 triệu từ 600 nghìn lốp sẽ hỗ trợ mạnh mẽ cho triển vọng tăng trưởng của Công ty.

… trong khi đó, định giá tỏ ra hấp dẫn khi giá cổ phiếu điều chỉnh DRC đã điều chỉnh đáng kể khoảng 15% từ mức đỉnh gần đây nhất. Tại mức giá hiện tại, DRC đang giao dịch ở mức P/E năm 2022-23 lần lượt là 9,8x và 9,3x, hấp dẫn so với mức 15,0x là mức lịch sử 5 năm, và triển vọng tăng trưởng KQKD sáng sủa và tình hình tài chính vững mạnh.